结构牛格局才刚刚迎来掌声——专访职业投资人、知名博主扬韬

（原标题：结构牛格局才刚刚迎来掌声——专访职业投资人、知名博主扬韬）

编者按：2018年的中国经济和中国股市即将发生怎样的新变化、新趋势？《红周刊》为此特推出《2018，A股在期待》系列，邀请学界、投资界知名人士给出独家观点。我们期待，拥抱思想，扬帆市场。

本期《红周刊》之《2018，A股在期待》栏目专访了扬韬，他指出市场的结构分化格局将会加强，蓝筹股的向上趋势还在继续。他建议投资者必须踏实地做好研究，用价值投资选股，行为分析择时。

在11月23日上证指数大跌2.29%的当天，扬韬在自己的微博上发起了一项小调查，来测量市场“信心指数”。在2589个投票中，认同大盘股继续领衔市场的占33.1%，认为小盘股将会登场的占10.2%，认为市场开始向下调整的占24.2%，认为股市调整即将全面走牛的占15.3%，没有判断的占17.1%。虽然设了5个问题，可他心里设定的核心只有一个问题，即市场结构牛行情是在大盘股还是在小盘股，而调查的结果刚好印证了他的想法——大盘股的势头依然。

这就是扬韬，典型的职业投资者。而他自称，自己只是在市场中打拼了20多年并存活了下来。这20年来看过的太多、经历的也太多、趟了很多坑、也有很多斩获。

当然，关于扬韬最多的新闻还是源于2012年的一次“赌约”。当时，他和价值投资者、否极泰基金经理董宝珍打赌，5年内贵州茅台市值将跌破1500亿（当时茅台股价在200元之上，市值高于2000亿元），甚至会跌到1000亿。董宝珍回应，如果市值跌破1500亿，他裸奔30分钟。结果只用了一年时间，茅台市值破了1500亿元，董宝珍如期践诺。这一事件影响极广，扬韬赢了。但当今天茅台市值横亘在7700亿元上方时，稳持茅台几年的董宝珍获利颇丰，于是市场再度翻出以上事件，指扬韬“赢了赌局失却了掌声”，而董宝珍“输了赌局赢得了掌声”。

被认为是茅台“看空者”的扬韬，恰恰是被误会最深的人。他觉得茅台在当时的时点必然跌下去，而今天的茅台——即使股价站在600元上方依然看多。“200元时看空，没有错。600元时看多，也没有错。只要逻辑是正确的，就可以做这样的判断。投资不能死守着一个观点。时间变了，条件变了，逻辑变了，投资的策略就应该变。我从来不是死多头，也不是死空头，我做的是赚钱的事情，不是死守什么成规。能赚钱，就做，这是职业投资者。”对于茅台，他认为以10年的长度来看，市值可上10万亿。当然这在许多人看来，这种说法几近疯狂。“只要逻辑正确，市场也不会差到哪里去。”

未来的市场可能会仙股遍地

《红周刊》：在11月23日，您做了一次微博调查，看好大盘股的依然是占多数。您是怎么看从那一天开始的调整的？

扬韬：做这个调查，我就是想看看市场认可什么。如果这个调查放在2016年，可能很多人会认为小盘股是主力军，大盘股不行。但从这次调查的结果看，投资者们普遍认为的是小盘股不行，大盘股会继续导演行情。

这是好现象。越来越多的人开始认可大盘股的价值，加入到它的投资行列里来。单就中短期而言——到春节之前这段时间，有些小盘股也可能会涨得好一些，因为有些比较优质的个股跌得太多了。

《红周刊》：今年的市场是一九分化、结构牛，您也曾在今年2月提出在“刘士余时代”A股可能开启长达5年以上的牛市。您怎么看这场结构牛的投资风向？

扬韬：在刘士余入主证监会后，市场风向吹向了价值投资。查阅资料可知，今年的重组事件比去年少很多，而且定增数量也明显下降。2015年和2016年定向增发实际募集资金规模都在1万多亿以上，分别达到了1.37万亿和1.55万亿元，今年截至12月8日，A股市场重组实际募集资金规模为8758亿元，即使加上年内过户的341亿元交易额，总计也仅为9000亿元，是去年的58%左右，下滑得非常明显。这都是打击炒壳、炒题材和炒概念的成果，相应的，业绩、基本面优秀的蓝筹公司成为市场成长的主推动力。

今年IPO发行审核效率提高，保持了每周10家左右的速度。临近年底，我们看到IPO发行速度有些下降，每周5家左右。因为IPO发行降速，市场有些声音就觉得市场要回到小盘股上、新股上，但实际上政策导向还是倾向于蓝筹股的。

现在大多数好的蓝筹股筹码主要在机构手里，散户拿的并不多。虽然有些股票短期内看价格有点高了，但从中长期来看，市场给出的估值并不高。

《红周刊》：您刚刚提到一些小盘股还是有机会的。

扬韬：对，但更多是短期机会，小盘股更多在于精选好股票。发达市场的历史显示，小股票虽然涨幅大，但真正涨幅大的是生存下来并变成大公司的股票——很多小股票最后是“死掉”的。精选小股票非常考验投资者的研究实力。

《红周刊》：市场生态在逐渐改变，A股市场未来会不会出现香港市场仙股遍地的情况？

扬韬：概率很大的。有人希望证监会继续搞重组，把一些小股票、垃圾股搞上来，但这是走回头路，监管层不会这么做。这种做法不利于好的市场理念的形成。

只要当前的市场格局继续，很多小股票将来就会跌到1、2元还没人要。从A股历史上几次大的底部来看，壳资源的价值绝大多数都是5亿左右，这还是基于可以重组或定增的基础上给出的。当把定增和重组的路堵死，这些壳就会被打到2、3亿元，可能还无人问津。

价值投资选股

《红周刊》：A股的新风向让价值投资得到空前的响应，您对公司基本面的研究很深，您又是怎么用价值投资理念指导投资的呢？

扬韬：我一贯的方法是价值投资选股，行为分析选时。首先是用价值投资分析确定标的是低估的，但并不是发现低估的公司后就买入，因为资金不一定会关注。那么时点应是该股在不断地涨的过程中。

《红周刊》：那您什么时候卖出股票呢？

扬韬：还是要分析基本面，如果公司的价值出现高估，出现严重的泡沫，就卖掉。如果没有严重高估，出现基本面的变化导致公司的估值发生变化也要卖出。

不过，有很多投资者在买进和卖出的关系上处理不好。但交易目的是赚取合理收益，当发现可能出现较大损失时，要敢于卖出。比如贵州茅台，200元的时候是高估的，你的目标是100元，那么即使有浮亏也要出来。100元以后再重新做，这会使自己的资产稳步增长。

《红周刊》：看来您是个交易性的价值投资者。我们顺便聊聊茅台，最近茅台是非很多，市场分歧也比较大。茅台的市盈率是否出现了高估的情况？

扬韬：PE、PB这些指标来自技术分析，把这些指标神话，就落入了技术分析的俗套。这种技术教条地使用，是分析不出一只股票有没有泡沫、有没有价值的。

《红周刊》：您是用什么方法来判断茅台的价值的？

扬韬：主要是用市场认可的估值（非公司PE一项）水平，超出这个水平很多的情况下才会有泡沫。2014年我在9元左右持有金丰投资（后改名“绿地控股”），后来涨到30多元再到40多元，我是2015年股灾前，40多元（前复权最高股价42.53元，编者注）卖出的。

当时是绿地控股要借壳金丰投资，绿地当时房地产销售额比肩万科，而万科市值2000亿元，金丰按照重组后的市值不到1000亿元。所以，10元以下持有是安全的。方案获批股价到了40元以上且市值超过万科后卖出，不到半年，利润三倍多。

因此单纯地看一家公司的PE，不管是静态的还是动态的，都是不对的。

《红周刊》：那么茅台呢？

扬韬：关于茅台，2012年8-9月，茅台股价在200元之上。其后，茅台持续阴跌长达一年半的时间，股价跌幅达到50%，紧接着又跌了半年，跌幅逾30%。投资，就要择时进，择时出。好公司不等于好股票；好股票不等于随时都能买进和持有。100元买进茅台，不意味着到了600元就有泡沫。

未来10年茅台估值能上10万亿元。我是这么计算的，如果给茅台25倍市盈率估值，只需要每年有4000亿元净利润，就可以有10万亿元的市值。而4000亿元的利润，只需要未来每瓶酒赚2500元就行了。那意味着茅台酒的出厂价只需要达到3000元多一点就可以实现这个目标。茅台819元的出厂价5年不变，考虑通胀因素，实际是降价了，未来还会这样吗？10年的通胀情况会怎样？如果计算通胀因素，茅台3000元出厂价还贵吗？看看今天的日本清酒，好一点的清酒哪一款不要上万日元？价格贵的甚至要三四万日元。日元今天计价的标准，不就是人民币二三十年后的样子么？既然这样，一瓶茅台卖1万元人民币有什么不可以？每瓶酒出厂价8000元又有什么意外呢？

《红周刊》：您这个分析角度到很新颖。

扬韬：所以有时候和投资者接触，我都会说做好研究是第一位的。研究是做好投资的根本基础，研究占我自己全部投资精力的80%以上。基本面分析、财务分析等选股；买和卖选时，可能后者更难，很多人是做不了的。还有20%的经历用在决策上，就是决定怎么买卖，买和卖的比例——这也不简单。

散户市场格局或长期存在

《红周刊》：我们注意到市场对外开放的形势越来越明朗，很多人认为这也是A股蓝筹会继续走牛的一个重要原因。您怎么看这个趋势？

扬韬：让外资买我们的股票是好事，未来中国的GDP会超过美国，金融实力也会是世界最强，中国股市的市值也会变成世界最大的。目前，外资在中国市场的份额很小，将来也许会有10万亿元以上的二级市场的股票被外资持有，目前只是刚刚开始。

《红周刊》：明年6月，A股会正式纳入MSCI指数，会带来哪些明显改变？

扬韬：A股纳入MSCI指数后，很多主动型的基金会来买，市场规模会很大，最终引导我们股市投资国际化——那是惟一正确的道路。股市投资从来不存在内外之别，外资的投资思想会引领我们的投资思想。另外，市场对基本面，对业绩的偏好会越来越强。

《红周刊》：就投资者而言，是否因机构的增多而会改变风格，甚至有些散户将被动淘汰出市场？

扬韬：因为散户各方面的水平差一些，淘汰小散户大约是个历史性的趋势。只不过我们有一个特殊的情况，就是我们的投资者数量非欧美国家可比，因此水平不高的小散户会长期存在，水平比机构还高的中大户也会长期存在。这些中大户在国外也是被归为散户范围的。这样的话我们这个市场就会形成个人投资者和机构投资者并存，个人投资者的投资规模远超其他市场。所以，投资者教育的工作还是任重道远的。

看多茅台为代表的大消费

《红周刊》：再说说这轮市场的调整。

扬韬：11月中下旬以来的调整，是因为很多资金的撤出。一方面是有些股票涨了很多了，卖方获利了结；另一方面新股发行减少，而且打新收益持续降低，很多持仓市值股票被卖掉。很可能在今年12月到明年2、3月份新股发行数量会更小。这对长线投资者来说，是个很好地买入机会。目前市场好的股票，是那些调整比较充分的股票，比如钢铁、水泥、煤炭和化工等，板块轮动的情况还会继续下去。

《红周刊》：这轮调整的幅度和长度会是怎样的？

扬韬：上涨趋势中的调整，我认为中国股市的长期牛市早已经开始了。

《红周刊》：总结起来，结构牛和板块轮动会是2018年A股的主要特点？

扬韬：是这样。2018年A股结构分化的趋势会继续，市场重心还在大蓝筹。

《红周刊》：以10年为一个长度，您认同“近在嘴边”的股票就是好股票吗？

扬韬：完全是这样。有观点认为茅台的未来利好都已经明确，那么就变为了利空。这不对。欧洲人、美国人也喝烈酒，茅台还不是他们喜爱的产品。那么未来，茅台肯定会上外国人的餐桌。

我们还要看到随着“一带一路”的推进，沿线国家将会分享这个战略的红利，慢慢富裕起来，这些市场是巨大的，成长的时间可能会长达几十年。我们的消费产品一定会跟随进入这些市场，这时候我们怎么能看淡消费股呢？

《红周刊》：就是说消费股还有很好的前景？

扬韬：肯定。

《红周刊》：消费股以外呢？还有哪些板块值得投资者长期关注。

扬韬：还有科技股。很多人说我不懂科技股所以不炒科技股。我们的科技股比如腾讯、阿里、网易和百度等都很好，只是海外上市而已。360回来，市场给它3000亿的估值。如果回归得多了，市场可能就改变不炒科技股的观点了。

另外，新能源汽车、电池甚至原材料，以及环保和5G都有不错的前景。5G行情走5年是没有问题的，因为我们5G商业化远远提前了。2019年5G商用，2020年可能就大范围应用了。