专访赛亚资本董事长罗伟冬：继续持仓未来十倍股 大消费是永恒的主题

（原标题：专访赛亚资本董事长罗伟冬：继续持仓未来十倍股 大消费是永恒的主题）

2017年的A股市场“一九”行情分化明显，消费类大白马股的表现成为市场中最靓风景线。对大多数投资人而言，2017年错失了消费白马股行情或许就好比是错过了“一个亿”，但对有些投资人来说“失之东隅，收之桑榆”，坚守自己的价值投资理念仍然获得不错的收益，而这其中就包括了赛亚资本董事长罗伟冬。

2017年下半年以来，在大盘白马一骑绝尘下，罗伟冬仍坚守着自己的“看成长、不择时”的高成长价值投资理念，坚定持有自己此前建仓的潜质“十倍股”，获得了与持有大白马同等收益。在2017年全部基金平均收益率轻量级排名中，其掌管的基金获全国第三名。

如今，站在历史重演2016年初暴跌惨象前（1月29日下跌以来，至本周五收盘，10个交易日区间振幅超过17%，最大下跌点数超过500余点），罗伟冬仍坚定表示，“坚持高成长价值投资策略不动摇，坚守小白马”。

小白马 高成长

《红周刊》：近十个交易日，市场跌得很惨啊，又重现2016年初的暴跌惨状，如此快速下跌对您掌管的基金净值有影响吗？

罗伟冬：肯定是有一定影响的，但好在我们选取的是一些有高成长安全边际的企业，此轮快速杀跌的影响总体上还是相对有限的。我判断，这一轮市场因素和企业基本因素发生反向运动的时间是不会持续太长的。

《红周刊》：言下之意，眼下的暴跌是不会改变您目前的持仓结构？

罗伟冬：是的，至少目前还没有调仓的这种想法。像2017年这种非常明显的“一九”行情，我们都一直在咬定高成长价值投资不放松原则，也正是这种坚持让我们持仓的小白马取得了和持有大白马投资策略接近的投资收益，更何况目前的下跌我判断还不会持续太长。

《红周刊》：既然谈到了白马，有个小疑问，您为什么要放弃大白马的投资策略，要知道在2017年时，大白马可是一骑绝尘的。

罗伟冬：之所以不采取持有大白马股的投资策略，是因为大白马股虽然好，但是在历史上也都有很多年不涨的情况。比如银行股，自2013年2月以来就几乎没有大的上涨，直到2017年时才开始启动上涨行情。在2013年到2015年期间，银行股的整体涨幅接近零，这对投资者来说，并不是一件可以接受的结果，而对于高成长小白马而言，却是极少会出现这种15个月涨幅为零的情况。

2017年，虽然大白马表现得非常出色，但持有小白马（前大白马股票池）仍使得我们获得了不错的收益。在我持仓历史中，很多以前建仓的前白马股（刚上市的小盘股）在上市几年后都成长为大白马股了。比如，在保利地产刚上市不久，我就重仓并长期持有，上市12年来，保利地产最大涨幅达到了20倍。从投资收益角度讲，我个人还是觉得持有一些有望成为未来大白马的小白马是个更好的投资选择。

《红周刊》：此话怎讲？

罗伟冬：要知道很大白马今天的成果无不是由小白马成长起来的。比如上涨了180倍的贵州茅台、上涨了330倍的伊利股份，他们在刚上市的头几年不都是小白马吗！

《红周刊》：那如何才能寻找到未来能成为大白马的小白马呢？

罗伟冬：有潜质的小白马的特征是现在还并不引人注目，也未获得市场一致认同，其高成长性并未被市场充分认识到，仍处在婴儿期，而一旦时机成熟，这类股在未来很可能会快速成长为十倍股，甚至是百倍股。投资中要想找到十倍股，就需要投资者必须抛弃掉寄希望通过投机操作来获利的侥幸心理，只有回归到企业基本面，真真正正地去了解企业，才能准确预测到企业的未来，也只有这样才有可能做到成功的高成长价值投资。

当然，投资高成长价值企业也许波动和风险都稍大，但是一旦投资成功，收益还是很可观的。有同行形容我们这种投资风格是在二级市场做PE，我觉得这个形容是挺像的，但我们和PE有不同的是：首先，我们选择的企业是IPO通过的，其已经是百里挑一过的企业，成功概率更高；其次，二级市场的投资标的流动性好，试错成本低。一旦发现情况有变，我们可以在损失不大的情况下及时退出，比LP、VC、PE的风险要小很多。这样每次失败的时候我们损失不大，还可以继续运行下去，而每次一旦投资成功就可以再上一个台阶。

价值投资的精髓：“确定性”下的最大回报

《红周刊》：您一直在谈高成长价值投资策略，那么这个策略最重要的内涵是什么？

罗伟冬：价值投资分为很多种，每一个私募基金管理人的投资逻辑和投资风格可能都是不一样的。我们的投资风格和独有的优势非常与众不同。举个例子，我们有三只基金，其中两只成立较早，限制不多，可以任由我们自由发挥。另一只在著名券商的指导下，制定了很多限制条件。结果在2017年有两个月份，较少限制的那两只基金有两个月拿到月榜冠军亚军。而有很多限制的那只基金涨幅完全无法进入十强。后来我们和托管券商方协商更改合同减少不必要限制的时候，在2017年最后一个月，三只基金联袂打进全国20强。所以大家没必要要求每一家私募都是同一个风格，而应该让有特色的私募尽量发挥他们的优势。

因此，我认为价值投资的精髓在于为投资者谋求“确定性”下的稳定回报。在2015年以来的持续出现了4波股灾中，我们成功避开了股灾2.0和3.0熔断股灾。但是在1.0和4.0时都出现较大回撤，出于对投资人资产管理的勤勉尽责，我感到压力非常巨大，那段日子非常难过。我从事资产管理行业目标是为投资人赚钱，而不是令投资人亏钱。所以一旦出现净值回撤过大，我就感到十分愧疚和难受。幸好，截至今年1月底，我们所有投资人都是盈利的，首批投资人盈利的幅度还相当的大。对此我感到非常的宁静和喜悦。

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《红周刊》：既然您谈到“确定性”，那么这个“确定性”该如何理解？

罗伟冬：对于“确定性”的问题，我觉得用案例来说明比较直观。苹果产业链大家都很熟悉，去年四季度以来，该产业链中很多公司的股价出现了大幅调整，部分个股跌幅甚至超过40%~50%。这些企业中不乏细分行业龙头，且具备较好的业绩支撑，但我对此却不看好，原因就在于这些公司的确定性和可持续性比较不好把握。

比方说，iPhone6S之前，HOME键都是活动的，但从iPhone7开始，HOME键盘就改成3DTouch。这样HOME键模块的供应商突然就换掉了。不到两年，现在据说要全面取消HOME键了。短短的三年内，HOME键模块的生产商可能就倒下两轮。这样的确定性和可持续性都很不好把握。所以这一类股票并不符合我的选股标准。

《红周刊》：从你谈的“确定性”来看，应该谈的是投资安全边际问题，这个我是完全可以理解的。那么，在高成长价值投资中，有没有特别需要投资人重点关注的指标？

罗伟冬：我最看重成长性的具体指标就是年度复合利润增长率。我们的股票池中都是预计未来高概率出现主营和利润持续增速超过40%的企业。这也正是我们放弃大白马投资策略的原因，大白马股的年度复合利润增长率普遍不高，一般都在10%左右。随着估值修复上涨完成后，就很难再出现较大的成长行情了。因此，我预计白马股后续会出现分化，分化的标准就是年度利润复合增长率。年度利润复合增长率高的小白马在未来有望跑赢年度利润复合增长率低的大白马。

大消费易出大牛股 周期股几率不大

《红周刊》：在多年投资中，有没有让您一直都很骄傲的投资标的？

罗伟冬：当然有了，在以往的交易中，我发掘的牛股有很多，如1996年的四川长虹、1997年的深科技、2001年的白猫股份、2003年的长安汽车、2005年的苏宁电器、2007年的保利地产、2012年的聚龙股份、2015年的西部证券，他们分别处在彩电制造、硬盘磁头、日用化工、汽车行业、家电连锁、房地产开发、金融机具、券商等多个行业中。

《红周刊》：从您举例的牛股来看，涉及的行业范围挺广啊！您是如何从这么多行业标的股中选到这些大牛股的，有没有诀窍？

罗伟冬：能选择到这些跨行业大牛股，根本的原因还是与我个人的经历和善于观察生活有关。如在我上大学时，每天晚上自习，别的同学们都在做功课谈朋友时，我却是在埋头看各种报表，分析基本面数据。而在每周六上午，别人都在睡懒觉的时候，我却坐公交车到很远的地方去买《证券市场红周刊》回来阅读研究。为了这个，我还特地办了张公交车的月卡。大学四年，我宿舍床底下全是自己制作的各种剪报和统计报表，而这个剪报和统计的习惯我到现在还保持着，亦或许正是这个坚持，才奠定了我现在基本面分析高成长价值投资风格和无差别行业研究的投研风格。

《红周刊》：那善于观察生活又是什么理由呢？

罗伟冬：我为什么要提善于观察生活这一说，我还是以我过去的经历来谈。在2012年时，我家里的抽油烟机坏了，当时我逛了家乐福、沃尔玛、苏宁、国美、顺电等各大商场，希望挑选一款性价比高而质量又满意的抽油烟机。我发现很多国产杂牌机都是800~1200元，而国产大品牌一般都是1200~2500元，唯独老板电器抽油烟机一台要4600元。

对此我相当惊讶，这么昂贵的抽油烟机有人买吗？一台价格可以买别家四五台了。于是我调研了每一个商场的销售员有关老板抽油烟机的销售情况，得到的答案一致是销量不错，总金额是抽油烟机类的第一名，并且抛开第2名很多。

当时，我就想如果一件商品的销售价格远超同行，那么它的毛利率也是远超同行的，如果同时它还能保持高额的研发投入，这意味着从品质、性能和工艺上就会保持领先地位。于是我就买了一台老板电器的燃气炉灶，发现这个炉灶的品质非常棒，打火体验前所未有的好。当时很多人很害怕的打火爆燃的情况被完美解决了，它的打火是环状缓慢传递完成的，完全不会有燃爆的情况，这种体验和80年代刚使用日本电器的体验相仿。当时我就有个感觉，老板电器产品的质量如此好，恐怕将来有机会成为中国厨电中的松下电器。后来随着房地产市场销售的持续上扬，全国家装需求持续上升，老板电器的销售节节高涨。老板电器上市7年多，其主营业务收入增长了440%，净利润增长近11倍，年度复合利润增长率一直保持在40%以上。二级市场上，2012~2017年6年间,老板电器股价上涨了14倍。

《红周刊》：我发现一个有趣的现象，你所提到的那些成功的投资标的好像主要集中在泛消费和泛金融领域。

罗伟冬：是这样。我认为真正为人民服务的企业，都是高概率的十倍股。比方说我们每一个人都用得上的英特尔、微软、安卓手机或者苹果手机（谷歌、苹果、高通）、以及QQ、微信、淘宝、京东，这些企业都是超级大牛股，其中有些历史涨幅均超过1000倍。

《红周刊》：您如此看重大消费行业，理由是什么？

罗伟冬：我们以一个拖拉机生产企业和一个食品生产企业进行对比分析。拖拉机企业很努力地生产出来并卖出去一百万台拖拉机，今年可谓丰收了。但是明年可能继续保持卖出50万台拖拉机都很难，因为拖拉机可以用十几年的，更别说要求它明年卖出200万台拖拉机了。而这也恰恰是三一重工在7年后都无法超越“4万亿”政策时股价顶峰的原因。

奶业龙头伊利股份每年生产出来的牛奶都被喝掉了，其第二年的销售是很容易保持到前一年牛奶销售量的，因为喝掉了就没有了，不像拖拉机能够十几年都保持存在。随着中国人对牛奶饮用量的提高，新增加牛奶的需求继续消耗掉更多的牛奶，所以伊利股份的股价也就会持续创新高。在伊利股份上市22年中，其股价最大上涨了330倍，现在股价还在新高附近，相比2011年时股价再度上涨了400%。对比三一重工股价无法突破2011年的峰值，我认为大消费行业的龙头是很容易跑出大牛股的。

《红周刊》：除了消费股，您能否对今年以来市场中表现较好的煤炭、钢铁等周期股也剖析一下呢？

罗伟冬：我比较擅长挖掘高成长股和10倍股，这是一种参与各方都是共赢局面的投资模型。周期股这种接近于零和游戏的投资模型，我并不擅长。要知道投资周期股赚的是周期的钱，很大概率这个钱是别人亏给你的。可能是我有点个人英雄主义，我觉得赚别人的钱不太好。我觉得顺应市场无形之手，协助资本市场科学配置资源，促进整个社会生产力的发展，为人类做贡献，同时获得市场先生的奖励与回报，这才是我追求的事情。

人物简介：

罗伟冬：23年A股投资经验，研究型投资者，擅长捕捉十倍股。历史上捕捉过四川长虹、深科技、长安汽车、苏宁电器、保利地产、聚龙股份、老板电器、西部证券等十倍股。2014年创立深圳赛亚资本管理有限公司，2017年全部基金平均收益率轻量级全国第三名。2017年全国45只收益率翻番的私募基金中，赛亚资本拥有其中两只。