长阳确认筑底，静待筹码置换

（原标题：长阳确认筑底，静待筹码置换）

中秋假期前，A股各指数出现标志性的周线中阳，象征“吃饭行情”正式启动。和2月份调整以来出现的几次反弹不同，上周的中阳线在技术面上具有重要的意义，以上证指数为例，全周大涨4.32%形成“一阳吞三阴”，周涨幅不仅是本轮调整以来最大的一次，也是2016年6月份以来首次全周涨幅超过4%，更是2015年11月以来周涨幅最大的一次。伴随着这根周线中阳，上证指数一举站上60日线和3587点调整以来的下降趋势线（见图1），A股主要指数也都出现2%以上的周涨幅，市场呈现全线普涨，营造出良好的短期赚钱效应。

图1：上证指数日线图（2017.11-2018.09）

久违的“吃饭行情”终于来临，确认上证指数2638-2644点一线属于重要的底部区域。对于2644点以来的这波行情，笔者认为就此展开大牛市的可能性不大，更有可能是类似2012年12月1949.46点的中期反弹，而反弹过后股指还有反复震荡筑底的需求。二者的相似之处在于，在经过三年左右的深度调整之后，估值都来到了历史的低位区域，而启动行情的都是银行板块。在2012年的那一次，银行板块指数在当年9月27日便已经见底缓慢回升，而上证指数还在创新低的过程中，两个多月之后才探明低点；今年银行板块指数也早在7月2日便探明低点，同样提前上证指数两个多月。在2012年的那波中期反弹行情，上证指数从1949点起步，经过两个月左右的时间上攻至2444.80点，波段涨幅为25.41%，同期银行板块指数最大涨幅超过34%，明显跑赢大盘。而在上周的反弹过程中，银行板块指数全周大涨6.30%，超过上证指数将近两个百分点，同样也具有明显的领涨效应（见图2）。无论是从调整时间、估值、领涨板块来看，2018年的2644点都和2012年1949点启动时有高度的相似之处。

图2：银行板块指数VS上证指数（日线图）

作为A股市盈率、市净率最低的行业板块，银行股率先止跌回升相当于划出了市场估值的底线，其明显的价值洼地和良好的流动性也成为大资金低位配置的必然选择，因此六年前的1949点和如今的2644点都由银行股扮演见底回升的先锋，并不令人意外。但1949点反弹之后，上证指数并未立刻启动大牛市行情，反而还经历了一年多的震荡筑底，期间一度击穿1949点创出1849点，才在2014年7月底正式启动牛市。为何1949点只是筑底的标志，而未能成为启动新牛市的讯号？最关键在于当时2400点上方累积了巨量的套牢筹码，需要经过反复震荡筑底，来完成筹码置换。也就是2400点上方的筹码经过长期的震荡，逐步交换到新资金、新主力的手中。由于持有人的分散性，这个筹码置换的过程需要用“时间换空间”的方式来实现。这个筹码置换的过程，从2012年1月算起，经过整整两年半才完成（见图3）。

图3：上证指数周线图（2009.02-2015.02）

在这两年半的筹码置换期间，新增资金来自何处？从融资余额的变动可见端倪。2010年“融资融券”试点启动，初始阶段规模极小，对市场影响不大，而在2011年证金公司成立以及2012年“转融通”业务启动之后，融资余额开始快速增长，成为2014年牛市启动前重要的资金动能。2012年1月到2014年7月，上证指数基本上在2000-2400点的箱体震荡中原地踏步，但同期融资余额却从300多亿元增长到4300亿元以上，累计增长了4000亿元。以融资为代表的杠杆资金是当时筹码置换的新主力，正是有了这样的新增资金和筹码置换的过程，才能为2014年下半年启动新牛市奠定坚实的基础（见图4）。

图4:2014年牛市启动前的资金动能

而从目前情势来看，2644点虽然已经确认“估值底”的存在，但3000点以上的套牢区和六年前2400点上方的套牢区类似，都构成股指上行的重大阻力。此外，2015年6月5178点和今年1月3587点形成的下降趋势线，也和2009年3478点之后长达五年的下降趋势线类似，都是股指一时难以逾越的天险。和六年前1949点一样，目前的底部筹码置换时间还不够充分，仍需要以“时间换空间”来完成这一过程（见图5）。因此，对于2644点以来的“吃饭行情”，投资者仍不宜过度乐观，尤其是在上证指数上行逼近3000点一线时，更要警惕波段高点在不经意间来临。

图5：上证指数周线图（2015.03-2018.09）

2012年前后，A股以融资为代表的杠杆资金成为底部筹码置换的新主力，而目前底部筹码置换的主力则是以外资机构和养老金为代表的长线投资者。从沪港通、深港通的统计数据来看，最近一年以来流入A股的“北向资金”超过2600亿元，而最近六个月就接近2000亿元，外资在底部区域的布局正在加快中。虽然3000点一线阻力较大，但从更长远的角度看，2600-3000点一线正和2012年前后的2000-2400点一样，都是新主力、新资金进行底部筹码置换的区域，长期来看指数的风险不大，更有望成为未来牛市的新起点。

从另一个角度观察，两次底部筹码置换过程中，新增资金的性质也会决定未来行情的运行特点。六年前杠杆资金扮演新主力的角色，导致后来牛市成为“蛮牛”，暴涨暴跌收场；而此次外资机构为代表的新主力，则有望让未来出现价值投资为主导的“慢牛”行情。从“蛮牛”到“慢牛”的转化，意味着未来筑底的时间不会太短，但也给了投资者更多从容布局的机会。因此，对于中秋节前的上涨，投资者还需要多一份耐心和定力，坚持在底部区域定投估值低的指数基金，也不失为“无招胜有招”、相对省心省力的投资方法。