标的公司净利润下滑，起步股份高溢价收购前景堪忧

（原标题：标的公司净利润下滑，起步股份高溢价收购前景堪忧）

《红周刊》：起步股份本周称拟以发行股份、可转换债券及支付现金的方式，购买泽汇科技88.5714%股权。标的公司100%股权预估值为18.00亿元，其88.5714%股权交易对价初步确定为15.94亿元。在2018年12月的时候，起步股份完成了收购刘志恒持有的泽汇科技11.4286%股权，交易价格合计为2.00亿元，此次收购泽汇科技88.5714%股权若能够完成，上市公司将持有泽汇科技100%股权。小徐对此次收购如何看？

小徐：在2018年12月时起步股份收购泽汇科技11.4286%股权的交易价格合计为2.00亿元，按此计算当时泽汇科技100%股权的估值应为17.50亿元左右，而此次收购标的公司100%股权预估值为18.00亿元，较上次收购价格约有5000万元的增加，这似乎有些不合理。

《红周刊》：为何不合理呢？

小徐：2018年12月8日起步股份的公告显示，2017年泽汇科技的净利润为8225.76万元，而本周起步股份的公告显示，2017年泽汇科技实现净利润7615.34万元，仅5个月时间，标的公司的净利润被大幅下调近7.5%，而上市公司对其的收购价格却反而上升，这显然是不合理的。

《红周刊》：那2018年的情况又如何呢？

小徐：先来看看泽汇科技的主营业务，再说泽汇科技的盈利情况也不迟。泽汇科技主要从事出口零售电子商务业务，标的公司的产品主要通过速卖通、Wish、Shopee、亚马逊、eBay等第三方跨境电商平台直接销往美国、欧洲及东南亚国家和地区，具体涵盖服装配饰、孕婴童用品、家居用品等多种品类商品。

跨境出口电商行业的消费群体为海外消费者，销售受当地节假日因素影响较大，因此跨境出口电商行业表现出较为明显的季节性。如受感恩节、万圣节、圣诞节、网络星期一、黑色星期五、双十一、双十二等影响，第四季度通常为出口零售电商的销售旺季。

2018年12月8日起步股份的公告显示，2018年1-9月泽汇科技实现营业收入12.78亿元，净利润7867.98万元。而本周起步股份的公告显示，2018年1-12月泽汇科技实现营业收入17.55亿元，净利润7439.07万元。若公司两则公告均真实可信，可计算出2018年第四季度泽汇科技实现营业收入4.77亿元，净利润亏损428.91万元。

上述数字之中，我们看不到主营跨境出口电商业务的泽汇科技在第四季度有任何销售旺季的体现。跨境出口电商行业目前仍处于快速发展阶段，行业准入门槛较低，竞争对手和潜在进入者较多，产品同质化现象严重，甚至出现了一定程度的价格战。泽汇科技第四季度旺季不旺甚至出现亏损的销售数据让人对公司的盈利前景难以乐观，截至2019年3月31日，泽汇科技的净资产仅为1.71亿元，而其估值高达18亿元，是净资产的10倍还多，一旦盈利出现问题，收购形成的巨额商誉是否存在减值的可能更令人担忧。

《红周刊》：本周三房巷称拟发行股份收购海伦石化100%股权，但标的资产有关的审计、评估和盈利预测工作尚未完成，如何对这样的公司进行估值呢？

小徐:本次交易完成后，三房巷集团内PTA板块和瓶级聚酯切片板块业务将整体注入上市公司，2018年PTA平均价格出现了较大幅度的上涨，这一点在海伦石化的模拟报表中同样体现，2017年度海伦石化亏损2282.68万元，而2018年海伦石化净利润则高达6.42亿元。

但需要注意的是，从2018年9月开始，PTA价格出现了较大幅的下跌，上市公司中以PTA为主业的公司四季度业绩环比下滑明显，如恒逸石化2018年第三季度净利润高达10.66亿元，而其第四季度则发生了5.02亿元的亏损。目前PTA的价格仍处于低位，若PTA价格长期无起色，海伦石化业绩面临下滑的风险。此外截至2018年12月31日，虽然海伦石化总资产高达204.15亿元，但其净资产仅为3.88亿元，公司资产负债率高达98%左右。

2018年海伦石化的净利润为6.42亿元，假设按10倍市盈率计算，上市公司收购海伦石化的价格也要达到64.2亿元。本次交易三房巷的股份发行价格为3.12元/股，按此计算公司需发行20亿股以上，即收购完成后三房巷总股本将至少接近29亿股。按目前公司股价计算，其市值未来将达到近百亿元，估值已明显偏高。■