贵州茅台遭遇麻烦 创利逻辑难变

（原标题：贵州茅台遭遇麻烦 创利逻辑难变）

5月13日，贵州茅台跌幅1.67%，报收892元/股，股价仍未回到900元一线。此前，因为茅台集团成立了一家营销公司，引来了子公司贵州茅台股东的种种批评。市场最大的担忧是，贵州茅台和母公司出现大笔关联交易后，会影响贵州茅台提价的动力，导致其创利逻辑和投资逻辑都发生巨大变化。

有质疑的，当然也有较为积极的。有投资者认为，如果茅台集团营销公司最终是和一般经销商同等待遇，那么贵州茅台产品提价的逻辑不会变。

中小股东们的疑问

茅台集团于5月5日为旗下营销公司揭牌，并表示，营销公司的成立旨在于社会渠道优势互补，推进营销体制转型升级。

但这个消息却让茅台集团旗下上市公司贵州茅台的中小股东们愤懑不已。有投资者认为，这个安排不仅会影响到贵州茅台的预期利润，大股东茅台集团甚至还涉嫌利益输送，侵害中小股东的利益。

有茅台投资者对《红周刊》记者表示，“上市公司有自己的茅台酒销售公司，茅台集团又成立了新的全资营销公司抢茅台酒的销售生意，这算不算同业竞争？集团营销公司从上市公司接手收回的经销商茅台酒的销售，这难道不算‘转移利润’吗？”据悉，有投资者已向上交所发送投诉函并向证监会实名举报。

伴随市场的质疑声，上交所于5月7日向贵州茅台发去《监管函》，要求茅台集团就成立营销公司的主要考虑、拟开展的商业活动及具体经营模式、是否有经营上市公司茅台酒计划等问题做出说明。截至目前，贵州茅台尚未回复。

《红周刊》记者于5月10日上午多次拨打贵州茅台投资者热线，希望能够向上市公司了解茅台集团对此事的态度及最新情况，但电话始终处于忙线中。

贵州茅台创利逻辑难改变

据记者了解，贵州茅台的获利逻辑是茅台酒每年的产量稳步提升，在供不应求的情况下，实现茅台酒以及其他高利润产品出厂价的逐渐上移。市场最大的担心是，如果集团控制渠道优化比例较大，贵州茅台的管理层和大股东就没有调价的动力，从而让贵州茅台的估值逻辑发生根本变化。

不过，东方港湾董事长但斌5月7日在微博上发文表示：“茅台集团成立营销公司，对茅台酒提价不会有任何影响……受影响的是收回的酒本属于股份公司的利益，由于由新成立的公司负责销售，这部分的利益会受影响。”

《红周刊》之前报道了贵州茅台收回计划额度的情况，即2018年以来，贵州茅台共收回违规经销商约6800吨茅台酒额度，这些额度如果全部用于商超渠道，将为贵州茅台带来近188亿元左右的营收，利润至少增厚48亿元左右。

但如果假设茅台将收回额度全部通过自己的电商渠道“茅台云商”销售，是否能达到以上的额度呢？事实不能。据记者了解，茅台云商成立于2014年6月30日，在其股权结构中，茅台集团占比75%，贵州茅台占比25%。按照1499元的限售价计算，贵州茅台按照股权所能分到的利润反而会降低到约18亿元。

如果未来茅台集团营销公司从贵州茅台比照一般经销商拿货，那么对上市公司来说并不存在利润摊薄的情况。如果贵州茅台用超低价格供货，那么显然会损害其他经销商的权利。

《红周刊》记者注意到，茅台集团为避免同业竞争曾向上市公司贵州茅台做出承诺。在贵州茅台于2001年披露的招股说明书中，茅台集团于1999年10月28日向贵州茅台出具了《关于不进行同业竞争的承诺函》，表示不以直接或任何间接的方式从事任何与贵州茅台相竞争的业务，并且保证在茅台集团控制之下的任何子公司也不从事与贵州茅台有竞争的业务和活动。另外，茅台集团承诺在经营业务中将不利用其在股份公司中的控股地位，转移利润或从事其他行为损害股份公司及其他股东的权益。

贵州集团会选择一个违反自己承诺，同时摧毁价值标杆贵州茅台的道路吗？这样的昏招可能微乎其微。