市盈率高低有别，估值相差最大超9倍，科创板新股发行凸显市场化特性

（原标题：市盈率高低有别，估值相差最大超9倍，科创板新股发行凸显市场化特性）

编辑/赵康杰

继“科创板第一股”华兴源创等5家公司完成新股发行后，7月8日晚，中国通号、中微公司、安集科技等9家公司也确定了发行价格，并将于7月10日迎来网上和网下申购。随着发行的新股越来越多，也为7月22日科创板首批新股顺利挂牌创造了条件。

科创板是中国资本市场的新生事物，也是资本市场的增量改革。由于科创板定位于高新技术产业与战略性新兴产业，将吸纳更多科技型、创新型企业挂牌。同时，由于科创板实行市场化发行，新股发行价格、规模、节奏等受市场化约束，因而投资者对于科创板新股发行市盈率保持了高度的关注。

华兴源创发行市盈率为41倍，机构普遍认为“符合预期”。虽然这一发行市盈率已经超过了沪深主板、中小板与创业板新股23倍发行市盈率的红线，客观上也是市场化发行的结果。但睿创微纳还是创下了高达79倍的发行市盈率，在市场上引发议论。

而此次9家公司公布发行价格，从市盈率方面看，有高有低。最高的如中微公司，发行市盈率达到170.75倍，最低的为中国通号，发行市盈率为18.18倍，两者之间相差9倍。中微公司发行市盈率如此之高，主要与其产品市场认可度高、业绩尚未爆发有关；中国通号发行市盈率低，则与其融资规模较大，业绩增速慢有关。尽管9家公司发行市盈率高低差别较大，但机构认为总体上较为合理，也符合市场估值。

笔者注意到，A股市场曾经也出现过高市盈率发行的现象。2009年新股发行放开管制后，发行市盈率就曾呈现出节节走高的态势。比如创业板首批公司南风股份突破70倍发行市盈率，此后鼎汉技术突破80倍发行市盈率，阳普医疗则突破100倍发行市盈率。2009年全市场新股发行市盈率平均53倍，2010年提高到59倍。其时的高发行价格、高发行市盈率以及高超募的“三高”发行现象，也引发了市场的广泛质疑与诟病，当年中小板海普瑞超募50亿元即是其中的典型案例。

2014年新股发行制度进行改革后，在窗口指导的背景下，“三高”发行从此绝迹，取而代之的是23倍发行市盈率的红线。但科创板如今实行市场化发行，则彻底改变了这一格局。从已经发行的5家，以及确定发行价格的9家公司看，科创板发行市盈率不再局限于23倍，实际上也凸显出科创板新股市场化发行的一面。

但科创板新股终究没有普遍地出现超高发行市盈率一幕，笔者认为这与多方面的因素有关。一方面，制度本身的约束机制在发挥作用。科创板新股虽然实行市场化发行，但却不乏约束机制。如《上海证券交易所科创板股票发行与承销实施办法》中明确了保荐跟投制度，规定保荐机构的跟投比例为2%-5%，且锁定期为24个月。对于保荐机构而言，如果一味地鼓吹发行人的投资价值，导致定价过高，最终有可能搬起石头砸了自己的脚。

另一方面，科创板自律委发出的自律倡议也起到了一定的作用。前不久，第一届科创板自律委发布《关于促进科创板初期企业平稳发行的行业倡导建议》，建议除科创主题封闭运作基金与封闭运作战略配售基金外，其他网下投资者及其管理的配售对象账户持有市值门槛不低于6000万元，安排不低于网下发行股票数量的70%优先向公募产品、社保基金、养老金、企业年金基金、保险资金和合格境外机构投资者资金等六类中长线资金对象配售，且建议10%的配售对象持股账户通过抽签的方式进行锁定，锁定期不低于6个月。六类中长线资金作为询价对象，一旦热衷于报高价，通过抽签股份又被锁定6个月，其中的风险不言而喻。

科创板的跟投制度与自律倡议，为科创板新股市场化发行加了一把锁，既能促使保荐机构客观进行推介与路演，也能让六类中长线资金理性报价。对于A股而言，新股市场化发行将是大势所趋，科创板市场化发行的成功经验，无疑有利于今后在整个A股市场中推广。