分拆上市新规落地，能否“拆”出一个新牛市？

（原标题：分拆上市新规落地，能否“拆”出一个新牛市？）

分拆上市新规落地，和今年八月份的征求意见稿相比，在拟分拆的上市公司盈利水平、募集资金用途、子公司董事及高管的持股上限均有所放松。显然，政策面对分拆上市不仅是松绑，更带有鼓励的意味。从理论上来说，分拆上市落地之后，未来不可避免会因此带来IPO融资的需求，也会在限售股解禁流通之后带来套现压力，这方面存在一定的利空成分；但作为和国际成熟市场接轨的制度改革之一，分拆上市在A股的落地再度体现出A股市场化、国际化改革的方向，在坚守信息披露监管底线的同时，让上市公司拥有更多活化资产、寻求自身利益最大化的途径，在一定程度上将激活上市公司的活力，这对A股市场整体来说无疑是一大利好。在利空和利好并陈的情况下，靠分拆来“拆”出一个新牛市难度不小，但在活跃相关公司走势、营造局部热点，进而吸引场外资金参与股市，无疑有一定的正面效果。

分拆上市在境外市场已经行之有年，许多大型上市公司都有将盈利状况好的子公司分拆上市的情形，比如腾讯控股的第一大股东南非传媒集团Naspers，今年就将其持有国际互联网业务资产的子公司Prosus安排到荷兰分拆上市，而Prosus持有的资产就包括Naspers此前持有的腾讯股权，占比31%；此外，也有A股上市公司将子公司分拆到港股上市的案例，如同仁堂分拆同仁堂科技、同方股份分拆同方泰德等。虽然从长期来看，分拆上市只是资本运作的一种“财技”，能否获得投资者的持续认同、为股价投下赞成票还需要基本面来确认，但相当部分的分拆上市在完成之初，对原上市公司很容易形成提振作用。其中的部分原因，在于不同市场对资产给出的估值不同，如果分拆上市的子公司能够到对其业务认同度更高的股市上市，那么无疑会带来更高的估值，进而抬高母公司的资产价值，并带动市场对母公司的价值挖掘。从这个角度来看，分拆上市和黄金地段的旧房拆迁有一定的类似之处，通过资产价值的再挖掘实现更高估值，有利于真正好的资产获得更高的认同度，吸引更多社会资金的参与，实现竞争力更上一个台阶的良性循环。

而此次分拆上市新规明确了A股上市公司分拆子公司在A股上市，而非到境外上市。表面上看，同一个资产在同一个市场上市，估值不应当有所差异，原有证券化资产的二度证券化更有叠床架屋之嫌；但A股实质上也存在多层次估值体系，特别是今年刚推出的科创板估值明显高出主板一截，如果主板上市公司分拆子公司到科创板上市，势必提升原上市公司的整体估值，这点比分拆到平均估值较低的港股市场来说显然不可等量齐观。而在A股分拆上市，也有利于针对子公司的高管、技术人员等实施股权激励，进一步增强子公司的竞争力。另一方面，相关规定对实施分拆上市的原公司和子公司都有一定的净利润门坎，而美国、日本等海外市场并无这方面要求，这也让分拆上市实施初期，相对能保证相关公司的质地，不至于快速“暴雷”。因此，分拆上市初期实施的公司，某种程度上形同被颁发“基本面合格证明书”，有利于在价值投资渐成主流的A股获得更多的认同。

虽然有诸多看得见的好处，但分拆上市也并非“一拆就灵”。如果拟分拆的母公司本身估值较高，分拆上市的子公司不能超越母公司的估值甚至还有所降低，那么这样的分拆就很难提升原公司的估值水平。此外，即使分拆上市之后子公司良好，但释出股权之后势必降低原公司的控制权，甚至不排除因为上市之后股权分散而落入竞争对手、导致原公司“空心化”的可能。因此，未来分拆上市是否能够最大限度地趋利避害，还有待于监管措施的精准到位；分拆行为对相关公司的影响，投资者还需要密切关注动态，针对具体个案做出合理的投资决策。

不过，从短中期的角度来看，分拆上市新规落地初期，利好胜过利空，确实会赋予股价炒作的题材。早在今年八月份征求意见稿出来之后，就有多家上市公司表态有意愿分拆子公司上市，并引发股价的一波炒作。在新规细则明确之后，其中一些公司因为未达标而丧失资格，但也有更多符合条件的公司会被市场挖掘相关机会。其中受益最明显的，莫过于参股新三板优质公司比例较高的A股公司。相比其它潜藏在上市公司内部的子公司，新三板公司的信息披露透明度较高，便于投资者从中挖掘合适的投资标的。特别是新三板中业绩和科技含量“双高”、上市公司持股比例较大且本身估值较低的品种，这类公司有望在参股的新三板公司分拆上市之后，更容易实现估值提升带来的“母以子贵”的效应，本身较低的估值也具备一定的防御性。笔者重点观察的品种有：参股智明星通的中文传媒（600373）、参股安谱实验的聚光科技（300203）、参股凯盛新材和颖泰生物的华邦健康（002004）、参股兆驰节能的兆驰股份（002429）、参股成大生物的辽宁成大（600739）、参股贝特瑞和友诚科技的中国宝安（000009）、参股海颐软件的东方电子（000682）等。

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