重回行业前十的招商蛇口，年报业绩下滑，股价仍无“亮眼”表现，或与其拿地价过高有关！

（原标题：重回行业前十的招商蛇口，年报业绩下滑，股价仍无“亮眼”表现，或与其拿地价过高有关！）

红周刊 记者 | 熊颖

前不久，招商蛇口旗下的产业园公募REITs获批，招商蛇口股价也随之连续四天小幅拉升，从5月24日的11.42元/股涨至5月27日的11.91元/股，涨幅4.29%，此后便继续维持此前的连续下滑态势。

在此之前，虽然2020年招商蛇口销售额增速迅猛，重回地产前十，但其股价却一直萎靡不振，如果自2020年7月13日的最高价算起，截至目前其股价跌幅已超过40%。

为何投资者对招商蛇口并不看好？查理投资董事长李一丁告诉《红周刊》记者，对投资者来说，房企销售规模的增长并不算是利好消息，销售虽然增长，但利润率下去了，如果资本知道你不赚钱，就会抛弃。

大举拿地，或为冲规模 

近期，招商蛇口势头正猛。一方面源于招商蛇口旗下的产业园公募REITs获批，成为国内首批获批的9只公募REITs之一，招商蛇口的融资渠道再度扩宽；另一方面，招商蛇口拿地表现突出，在土地市场接连斩获多块地块。

5月21日，为期两天的南京首批集中供地落下帷幕，本次集中供地共出让51宗地块，成交总额约993亿元。而在近千亿的土地出让款中，有15%来自招商蛇口，招商蛇口以147.5亿元拿下三宗地块，并以此成为了本次土拍中拿地总额最高的房企。

招商蛇口的积极拿地并不仅仅局限于南京市场。中指研究院数据显示，2021年前4月，招商蛇口拿地金额高达407亿元，远超保利、万科、融创等房企，位居房企排行首位。不过与之相对应的拿地面积却只有291万平方米，不及2021年前四月拿地面积排行首位碧桂园的二分之一。以此计算，招商蛇口在2021年前四月的平均拿地成本近1.4万元/平方米，远高于保利发展的6971元/平方米、融创中国的6362元/平方米、以及万科的9617元/平方米，拿地成本相对较高。

职业投资人朱酒告诉《红周刊》记者，最近几年招商蛇口一直在高价拿地，尤其2020年以来拿了很多地王。有资料显示，2020年7月，招商蛇口以44.04亿元拿下上海虹口地块，8.1万元/平方米的楼面价，刷新了2016年上海虹口区单价地王6.91万元/平方米的记录；2020年12月，以57.4亿元摘得武汉经开区神龙一厂地块，7644元/平方米的楼面价，超过了5年前万科拿下的经开单价地王6991元/平方米的楼面价；2021年2月，又以56.66亿元摘得虹口区嘉兴路街道HK341-06号，楼面价9.26万/平方米，成为上海的新单价地王。

在业内人士看来，招商蛇口拿地上的激进表现是受到规模冲刺的影响。俗话说，“兵马未动，粮草先行”，充足的土地资源是房企规模冲刺的关键要素。

辉煌时期，招商蛇口曾和保利、万科、金地并称为房企的四大金刚，而自2005年跌出地产前十榜单后，招商蛇口便常年徘徊于TOP11～TOP20之间。

不过近年来，招商蛇口规模冲刺明显，在2017-2020年的四年时间中，招商蛇口分别实现销售签约额1127亿元、1705亿元、2204亿元、2776亿元，完成了从千亿到近三千亿门槛的大跨越。根据克而瑞数据，2020年招商蛇口更是重回房企销售排行榜前十。

存货跌价严重，蚕食净利润

高价地或进一步加剧困局

虽然规模增速喜人，但招商蛇口的盈利危机其实早已露出端倪。近年来，存货跌价正在一点一点蚕食着招商蛇口的盈利空间。

《红周刊》记者梳理发现，自2018年开始，招商蛇口计提的存货跌价准备增长迅速，2018年、2019年、2020年分别为9.86亿元、20.92亿元、25.3亿元。而在招商蛇口2020年高达25.3亿元的存货跌价准备中，仅北京都会中心单一项目就贡献了8.15亿元。

附表 招商蛇口历年计提存货跌价准备

2016年，招商蛇口以近62亿元在北京昌平区南邵镇拿下两宗地块，其中包括北京都会中心（又名招商·都会中心）。两宗地块楼面价均为4万元/平方米，且匹配有较为严苛的配建要求，纯商品住宅部分套型建筑面积90平方米以下住房面积所占比重需达到70%以上。

房屋销售平台显示，招商·都会中心于2018年6月开盘，至今仍有56套住宅在售，且2021年以来，销售均价在4.1万元/平方米～4.9万元/平方米之间，和楼面价差额较小。

此前曾有市场人士分析表示，较高的楼面地价以及7成以上小户型比例限制，给上述地块的产品设计及销售设置了较大困难。2020年招商蛇口对其计提的超8亿元存货跌价也证实了去化难度确实不小。

年报指出，2020年公司计提存货跌价准备及重大风险类别应收款项信用损失准备等减值准备合计31.01亿元，同比增加9.7亿元；减少公司2020年归母净利润21.84亿元。对此，朱酒认为，招商蛇口今年的计提，主要是考虑央企的新5年计划，通过大量减值来降低整体利润，为后面5年增长降低压力。

不过这也导致招商蛇口自2015年重组上市以来首度出现归母净利润下滑。2020年，公司实现营业收入1296.21亿元，同比增长32.71%；归母净利润122.53亿元，同比下滑23.58%。

实际上，招商蛇口主营业务所贡献的净利润部分更少。自2019年开始，招商蛇口的非经营性损益出现明显增幅。此前，公司非经营性损益从未超过7亿元，而在2019年，这一数据为35.6亿元，同比激增453.65%；2020年公司非经营性损益也保有31.71亿元，在归母净利润中占比超四分之一。

附图 招商蛇口2015年-2020年扣非净利润变化图（亿元）

从招商蛇口的扣非净利润变化情况不难看出，其盈利能力正在持续下滑。招商蛇口董事总经理蒋铁峰在业绩会上表示，房地产项目结转毛利率下降，是导致招商蛇口2020年增收不增利的原因之一。而毛利率的下滑在很大程度上受到招商蛇口拿地价格比较高的影响。

亿翰智库研究报告指出，作为行业内具有背景优势的央企，招商蛇口无论是在融资上，还是资源获取上都具有先发优势，但高价土地的获取对于企业利润率的侵蚀是不可避免的。

不过，2021年招商蛇口并未放缓拿地节奏，仍在以较高的拿地成本“收割”土地。朱酒表示，招商蛇口所拿下的不少地块，行业内都知道是不赚钱的，后期报表结算时，肯定会出问题。

投资者不买账 股价持续下跌

重回行业前十的招商蛇口，在2021年发力更加明显，克而瑞数据显示，2021年前4月，招商蛇口实现全口径销售额1013.5亿元，排名冲至行业第七。

然而，投资者对其似乎并不买账。自2020年夏天以来，招商蛇口股价一路走低，如果从2020年7月13日20.36元/股的最高价算起，到2021年5月28日11.68元/股的收盘价，其股价下跌幅度已超过了40%。

查理投资董事长李一丁对《红周刊》记者表示，对投资者来说，房企销售规模的增长并不算是利好消息，销售虽然增长，但利润率下去了，如果资本知道你不赚钱，就会抛弃。

李一丁指出，招商蛇口的股价变动和拿地节奏一致，股价下跌的时候，正是公司大举拿地的时候。虽然招商蛇口拿地的举动可能是为了保住市场地位，不过或许也正是这一动作，让市场对其不看好。目前拿地迅猛的房企都是在不计成本的拿地，现在拿地，虽然可以冲一下规模，但是盈利能力也容易出问题。

而朱酒则告诉《红周刊》记者，招商蛇口现在做的是先把规模提上去，利润要过几年才会释放。不过与此同时，他也提醒记者：“招商的基本面问题还是很多的，未来3、4年都需要小心。”

在标的选择方面，李一丁表示，自己会更青睐上半年拿地较少的房企，这类房企更有自控力，不拿贵价地，并且也会通过旧改等多元化拿地方式来获取地块。此外，其还表示，更喜欢没有房企排名等业绩要求、财务比较健康、自身账面资金充足且大股东比较有钱的利润为导向型房企。

（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）