股价跌去六成多、明星基金经理“抛弃”，昊海生科为何不再受资金青睐？

（原标题：股价跌去六成多、明星基金经理“抛弃”，昊海生科为何不再受资金青睐？）

红周刊丨袁露华

半年时间，股价跌去六成多，曾经沐浴医美+人工晶体双赛道高光时刻的昊海生科，2021年7月以来似乎逐步被资金远离，总市值由历史高点的499亿元（后复权）下滑到目前的169亿元左右。

3月28日晚间，昊海生科发布了2021年年报，交出营收增长32.61%、净利增长53.1%的成绩单。令人意外的是，在利好公告发布后，隔日股价表现却以下跌收盘。

昊海生科在2021年曾历经过高光时刻，年内股价曾一度上涨2倍，复权股价最高也达283.68元。在一季度营收和业绩突然大增下，银华富裕主题混合基金明星基金经理焦巍也积极买入，所管基金连续两期出现在昊海生科前十大流通股东名单中。据基金年报数据，焦巍年内对昊海生科累计买入金额高达8.02亿元，占期初基金资产净值比例的4.62%。然而这次投资可谓失败，根据基金年报，昊海生科目前已被银华富裕主题混合基金清仓，卖出金额仅有5.36亿元。

从曾经的“明日新星”到如今的股价低迷，被明星基金经理“抛弃”的背后不仅在于昊海生科的业绩增速在逐季递减，且更在于人工晶体集采的巨大不确定性，以及其医美产品在同业竞争及盈利能力方面的弱势，若叠加考虑管理层的“买买买”激进投资风格，昊海生科此前高增长趋势还能否维持是存在很大悬念的。

四季度净利创历史新低

毛利率六连降

对于昊海生科的投资者而言，2021年以来无疑体验了一轮“过山车”行情。2021年初股价95.32元，目前最新股价仍只有96.31元，中间股价最高时曾达到283.68元。

与之对应的，正是其极致起伏的业绩表现。中报时，昊海生科营收增速71.63%、归母净利润增速更是高达739.25%，净利润超过2020年全年。而进入下半年，先是昊海生科第三季度营收微增之时，扣非归母净利润出现双位数下滑，紧接着是在第四季度营收实现同比增长同时，扣非归母净利润同比下降近7成，仅有0.35亿元。

要知道，自昊海生科2018年末公布季度业绩数据以来，除去国内受疫情影响最为严重的2020年1季度扣非归母净利为负，其余单季度该数据均在0.4亿元以上。若仅对比各年四季度数据，可发现扣非归母净利0.35亿元较2018年~2020年第四季度均超过1.1亿元的数据，下降幅度极大。

附表  昊海生科历年第四季度业绩数据对比（单位：亿元 ）

数据来源：公司年报

正因四季度业绩表现不佳拖累，昊海生科2021年扣非归母净利润增速虽然同比增长了53%，但3.28亿元利润额仍未回到2019年水平，更不用说距离2018年3.76亿元的利润水平尚有不小距离，要知道，这三年营收规模可增长了2亿余元。那么，究竟是公司的哪个环节出现问题？

财报显示，2016年以来，昊海生科销售毛利率已经从83.56%一路降至72.1%，六年内降低了11.46个百分点，幅度并不小。从昊海生科的主营构成来看，人工晶体等眼科产品加上医美产品的收入贡献占比超过了64%，毛利占比亦超过了6成，这说明该业务好坏基本决定了公司整体毛利率高低。

进一步观察可见，昊海生科眼科产品毛利率不仅2021年较上年下降5.23个百分点，仅有60.74%，且较同业企业如爱博医疗85.13%的毛利率（人工晶状体等手术类产品）还要低出一大截。另一方面，公司整形美容与创面护理产品毛利率更是下降迅速，从2017年的91.43%降至2021年的77.4%。

对此情况，公司解释称，眼科人工晶状体产品线部分型号在带量采购区域销售价格有所下降，此外，公司下调了医美“海薇”玻尿酸产品的销售价格，以突出其“国民玻尿酸”的产品定位。也就是说，昊海生科旗下产品的市场竞争力受到挑战，正试图以价换量。

销售力度的加大也带来销售费用率激增。2016年以来，昊海生科的销售费用率均在30%以上，一度曾攀升至41.71%以上，不仅相较将销售费用率维持在20%左右的爱博医疗要高出一大截，且要远高于爱美客10%左右的水平。

也就是说，昊海生科在产品市场推广方面加大了推广力度，但结果是不尽如人意，高销售费用率下虽然提升了营收规模，但净利润仍未回到2019年水平。

人工晶体自产销量再降

传统业务天花板渐显

从昊海生科核心传统产品人工晶状体来看，“被抢地盘”的形势已经愈发明显。多年以来，其一直为国内人工晶状体龙头，市占率约30%，2021年的人工晶体收入3.33亿元，销量97.83万片（其中自产67.32万片，经销30.51万片），位列行业第一。值得注意的是，2021年该部分收入仅同比增长0.9%，自产产品销量同比下降3.65%，较2019年减少10万片以上。此外，库存量也同比上升了78.92%。整体上，人工晶体产品或感受到了“卖不动”的寒意。

众所周知，人工晶体带量采购已经在全国范围内展开。其中3+N九省联盟平均降价55.81%，最高降价84.73%，昊海生科旗下6个型号人工晶体中选；陕西10省联盟平均降价44%，最高降价85%，河南省平均降价56.3%，最高降价85.69%，昊海生科人工晶体产品均在中选之列。参考微创医疗、乐普医疗等被纳入带量采购后支架业务收入显著下滑的“前例”，昊海生科面对的业绩挑战显然是不容忽视的。

带量采购或许会给龙头企业带来提高市占率的机会，但对于昊海生科而言却是不乐观的，因为同样参加集采的爱博医疗2021年人工晶体总体销量70.13万片，同比增长40.27%，不仅总体毛利率87.01%维持高位，总营收也达到3.05亿元，接近了昊海生科该业务收入贡献。有市场声音认为，爱博医疗将在2022年实现反超。

在昊海生科四大业务版块中，旗下产品包括眼科粘弹剂、骨科关节腔粘弹补充剂、手术防粘连剂虽然都位列国内第一，但问题在于，以上各子产品市场似乎并不能为昊海生科带来多大的业绩贡献。

资料显示，昊海生科眼科粘弹剂在2020年的国内市场份额高达45.24%，但2021年该产品的营收仅有1.07亿元；在骨科领域，近年受政策影响，骨科关节腔粘弹补充剂集中招标价格下行，市场增长放缓，2014年~2018年年均复合增长率仅1.82%，整体市场规模在20亿元以下。另外，公司防粘连及止血产品自2016年营收达到顶峰后，2019年以来就始终位于2亿元以下，而该产品市场整体规模也不超过30亿元。

或正是昊海生科位居全国第一的3大业务面临成长天花板限制，公司选择将屈光不正业务及医美产品作为未来业绩的主要增长点加以打造，但结果如何呢？ 

根据公司年报，2021年近视防控与屈光矫正产品线共实现营业收入2.17亿元，同比增长57.14%，其中处于供应链上游的视光材料业务营收1.62亿元，包括角膜塑形镜、软性隐形眼镜等视光终端产品营收0.55亿元。整体来看，尽管增速很快，但屈光不正业务占比仅有12.28%，且面临业界领先者欧普康视、爱博医疗等直接竞争，该业务能否持续成长显然是存疑的。

玻尿酸靠降价促销

并购+多点出击恐非最佳方案

那么，期望最高的业务就落到了以玻尿酸产品为核心的医美产品。2021年，公司医疗美容与创面护理产品共实现营业收入4.63亿元，较上年增幅高达91.49%。

其中，尽管玻尿酸产品实现同比增长64.59%，但其营收仅有2.41亿元，尚未恢复到2018年的水平，较行业龙头爱美客、华熙生物而言，差距进一步拉大。另一方面，尽管昊海生科宣称定位高端玻尿酸的“海魅”在2021年上市并持续放量，但由于中低端产品“海薇”的降价，公司整形医美及创面护理产品的毛利率被拖累而大幅下跌了10.38个百分点，这反映出公司的高端产品仍未能扛起毛利率能否上行的大旗。

在2019年及以前，中低端产品“海薇”在昊海生科玻尿酸产品的占比均在6成以上，要知道，该价格带有华熙生物的润百颜和爱美客的爱芙莱与之竞争，公司竞争力已现颓势。而中高端价格带的“姣兰”、“海魅”则正面临海外产品的竞争壁垒，进口玻尿酸品牌中韩国LG、美国Allergan、韩国Humedix、瑞典Q-Med四家的占比就高达6成以上，如乔雅登、伊婉等已成为国内市场明星品牌，常年霸占销量TOP榜单。

或许正是意识到了自身品牌和技术能力的不足，昊海生科2021年以2.05亿元总投资款获得欧华美科63.64%的股权，并与美国Eirion达成股权投资和产品许可协议，分别瞄准射频及激光医疗设备和家用仪器领域，以及肉毒素领域。

然而现实是，一方面，欧华美科营收不断下降、净利润连续三期为负，昊海生科能否借其实现业绩增长需要打上一个问号；另一方面，目前国内肉毒素领域，由保妥适、衡力、吉适、乐提葆四款经过多年验证的产品占据主要市场，昊海生科能有多少机遇也是未知数。

更值得一提的是，作为业内知名“并购大户”，除以上两起对外投资外，2021年昊海生科还于3月20日收购亨泰视觉，获得亨泰myOK角膜塑形镜独家经销权；4月收购河北鑫视康，补充兼具近视矫正及消费美妆属性的软性隐形眼镜产品。这在带动年中股价起飞的同时，也为昊海生科增加了4.07亿元商誉。

考虑到昊海生科在玻尿酸、肉毒素、OK镜、软性隐形眼镜等彼此差异较大的领域以并购方式多点出击，意味着其业务分散，这不仅对公司资金状况和管理能力提出了更高要求，且风险程度指数级也在增加，短期内是很难在新开拓业务领域形成领先优势。

实际上，这种激进的“买买买”风格已经暴露出风险。2022年2月，爱博医疗对昊海生科子公司亨泰视觉提起诉讼，认为其在许诺销售、销售、进口涉案专利产品“迈儿康 myOK”涉嫌侵犯公司合法权益，要求赔偿2100万元。由于“迈儿康 myOK”为亨泰视觉的核心产品，也是昊海生科获取其控制权的关键所在，若后续诉讼进展不利，昊海生科可能受到的损失将是投资者不可忽视的。

（文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）