聚焦IPO | 新基建加速，软件企业“乘风”而起，To G模式之下，资金链是关注重点

（原标题：聚焦IPO | 新基建加速，软件企业“乘风”而起，To G模式之下，资金链是关注重点）

红周刊 | 汪佳蕊

To G模式下，企业资金状况面临考验，随着收入规模的扩大，流动资金会大量沉淀在“应收”中，使企业陷入“提高资产质量”还是“提高收入增速”的两难选项之中。而且一旦无法及时“补血”，资金链出了问题，会严重影响企业的正常经营。

“十四五”以来，国家加快推进“新基建”战略布局，数字经济基础设施的投资以及相关软件与信息技术的投入得以加强，基础软件产业发展迎来利好。据工信部《2021年软件和信息技术服务业统计公报》显示，2021年，我国软件和信息技术服务业（以下简称“软件和信息服务业”）运行态势良好，保持较快增长，累计完成软件业务收入94994亿元，同比增长17.7%，盈利能力稳步提升。

借着行业利好的“东风”，日前两家软件和信息服务业企业——武汉达梦数据库股份有限公司（以下简称“达梦数据”）和以萨技术股份有限公司（以下简称“以萨技术”）分别递交招股书，目标是科创板，拟募资金额分别为23.51亿元和15.09亿元。

《红周刊》注意到，上述两家企业高度依赖对公业务，存在政府补助和税收优惠占净利润比重偏高的情况。同时，由于To G商业模式（指面向政府的商业模式）下，容易出现应收账款高企的问题，进而影响企业的流动性，给企业带来资金链方面的压力，这也是需要重点关注的问题。

对公业务占比过高

“回款”状况面临考验

达梦数据是国内领先的数据库产品开发服务商，主要向大中型公司、企事业单位、党政机关提供各类数据库软件及集群软件、云计算与大数据产品等一系列数据库产品及相关技术服务，主要以软件产品使用授权业务为主。

2019年至2021年，达梦数据的营业收入分别为3.01亿元、4.50亿元和7.43亿元，分别同比增长38.81%、49.26%和65.04%；归属于母公司所有者的净利润分别为0.89亿元、1.49亿元和4.44亿元，分别同比增长了202.41%、67.20%和196.84%，业绩呈现较好的增长态势。

需要注意的是，由于公司业务主要对公，因此，下游客户的特殊性导致其回款周期较长。从客户类型来看，达梦数据的产品主要应用于金融、能源、航空、通信、党政机关等领域，包括建设银行、交通银行、光大银行、兴业银行、广发银行、中国人寿、邮储银行、中国人保、国家电网、中国航信、中国移动、中国烟草、各级人民检察院、各级人民法院等知名用户。报告期内，公司应收账款余额分别为0.96亿元、1.55亿元和3.48亿元，占营业收入的比例分别为31.92%、34.44%和46.88%，三年内应收账款占比由三成提升至近五成，上涨速度比较快。

对此，达梦数据表示，若未来客户资金周转出现问题或公司对应收账款管理不善，将导致部分应收账款可能无法及时回收，进而影响公司的资金周转速度和经营活动现金流量，给公司的日常经营造成一定资金压力。

再来看以萨技术，该公司也存在类似的难题。据招股书显示，以萨技术的主要产品是基于计算机视觉技术和实时分析数据库技术搭建的完整的业务软件支撑体系，已广泛应用于平安城市及数字政府等领域，主要为公安、司法等政府部门提供以车辆识别、人脸识别、轨迹追踪、行为检测、多维融合分析等功能为核心的应用软件、配套硬件及相关服务。

2019年至2021年，以萨技术的营业收入分别为1.00亿元、1.48亿元和3.71亿元，其中2020年和2021年分别同比增长48.98%和149.99%；归属于母公司所有者的净利润分别为0.28亿元、0.28亿元和1.42亿元，2020年和2021年分别同比增长-0.71%和411.39%，其中，2020年业绩原地踏步，2021年则实现了爆发式增长。

按应用场景划分，以萨技术的主营业务收入分为平安城市和数字政府两个场景，其中平安城市解决方案在报告期内所贡献的收入占主营业务收入的比例分别达到97.29%、94.92%和99.36%，且产品主要面向公安机关等政法部门，而数字政府解决方案也面向政法部门之外的政府单位及企事业单位，由此可见，公司存在依赖对公业务的情形。

然而，随着公司经营规模的扩大，其应收账款规模也在持续增长。截至报告期各期末，以萨技术的应收账款账面价值分别为0.52亿元、0.75亿元和1.67亿元，占当期营业收入的比例分别为52.62%、50.63%和45.04%，长期维持在五成左右。如果未来受经济形势影响或者公司客户出现无法按期付款的情况，则将会加大公司应收账款坏账风险，从而对公司的经营稳定性、资金状况和盈利能力产生不利影响。

“资产质量”是发审委重点关注的问题之一，而应收账款的回款情况直接影响着企业的资产质量，应收账款过多，回款不及时，企业营业资金周转会减速，从而直接影响企业的流动性，因此，应收账款占比过高存在很大风险。对于上述两家公司而言，想要改变应收账款过高的现状，除了加强对应收的管理，提高回款效率外，改变对公业务的过度依赖，改善业务结构恐怕才能从根本上解决问题。

高额政府补助成为业绩的华丽外衣

基础软件行业是国家科技创新战略与国家产业政策支持的重点产业，《“十四五”软件与信息技术服务业发展规划》等相关政策的出台，为软件行业的发展提供了有力的政策支撑，很多企业也因此获得不菲的政府补助和税收优惠，达梦数据和以萨技术就从中获益不少。

据招股书披露，达梦数据所享受的主要税收优惠包括软件产品增值税即征即退政策、高新技术企业所得税优惠政策、国家规划布局内重点软件企业所得税优惠政策、研发费用加计扣除等。此外，其享受到的政府补助金额也相当可观，报告期内，达梦数据的其他收益金额就分别为3456.81万元、5228.27万元和18140.15万元，其中，来自政府补助项目（包括科研项目相关的政府补助和其他政府补助）的收益就分别达到了3414.72万元、5200.83万元和18116.38万元，占归母净利润的比重分别为38.21%、34.80%和40.85%，不但占比较高，而且整体呈上升趋势。

值得一提的是，政府补助具有很大的不确定性，并非持续性收入，而且达梦数据的政府补助中科研项目相关的补助占比很高，报告期内，分别占到政府补助总金额的30.32%、35.74%和66.34%，这部分补助因科研项目而获得，若未来其研发方面不再满足享受补助的条件，则将对公司经营业绩和盈利水平产生不小的影响。

再来看以萨技术，报告期内，以萨技术计入当期损益的政府补助总额分别为900.88万元、1245.96万元和3592.65万元，占利润总额的比例为31.88%、43.90%和25.37%，虽然整体来看，政府补助对企业利润的影响有些微下降，但可以明显看出，政府补助对于利润总额的影响显著，尤其是2021年的政府补助金额已经分别超过2019年和2020年的利润总额。

对于较高的政府补助金额，以萨技术解释称，主要系发行人所属的人工智能行业和大数据行业受到国家财政政策的大力支持，发行人拥有较强的研发能力和创新能力，所研发的技术及产品受到政府的支持与鼓励。但是，无论如何，其对政府补助存在依赖性的事实无法改变，其背后的潜在的风险就无法消除。并且，以萨技术也在招股书中表示，公司未来获取政府补助具有一定的不确定性，若公司自身经营情况或国家和地方政策出现变化，将对公司的经营业绩产生一定影响。

政府补助占比的高低关系着企业盈利能力的真实性，因此，这也是IPO过程中，监管机构关注的重点。发行人如若仅仅从补助的来源、补助真实合法性等角度进行解释并不会打消监管机构和投资者的担忧，一旦企业亮眼的业绩是依靠政府补助等非经常性损益粉饰而来，真实盈利能力不佳，业绩增长缺乏持续性，后续“爆雷”的可能性会很高，投资者就需要承担更高的风险。

To G商业模式之下

资金链是关注重点

近年来，基础软件一直是国家科技创新战略与国家产业政策支持的重点产业。为打破国外数据库厂商长期以来的技术和市场垄断，当下软件国产化替代已是大势所趋。乘着国家产业政策的东风，软件和信息服务业企业纷纷登上了上市的快车。

《红周刊》通过Wind数据统计发现，截至10月27日，根据证监会行业划分，2022年A股IPO市场新增的326家首发上市的企业中，软件和信息技术服务业企业数量达到39家，占比约达11.96%。

值得一提的是，由于软件和信息技术服务业性质所限，很多行业内企业的客户以政府为主，因此业务主要是To G模式。然而To G模式是一把“双刃剑”，在成就企业的同时，也给企业带来了不少的问题，比如企业的话语权与议价能力相对偏弱，回款周期较长等，这些问题会长时间对企业的盈利能力和现金流产生不良影响。

从达梦数据来看，由于其数据库等基础软件的主要终端用户为党政机关、大中型企事业单位，这些用户通常采取预算管理制度和产品集中采购制度，该等客户一般在上半年制定并通过年度采购预算后，年中开始安排采购招标，产品交付及签收或验收一般集中于每年的第三、四季度，因此，受用户采购时间和流程的影响，公司主营业务收入呈现出较为明显的季节性波动特征。

报告期内，达梦数据在第三、四季度主营业务收入占比分别为75.65%、84.87%和72.71%。同时，公司的人员工资、折旧摊销等期间费用的发生则较为均衡，造成公司净利润的季节性波动将比营业收入的波动更为明显。若公司在资金使用、融资安排等方面不能作出有效应对，或会对公司的经营活动造成一定影响。

再看以萨技术，正如前文所述，报告期内，其平安城市解决方案所贡献的收入占主营业务收入比例已经分别达到97.29%、94.92%和99.36%，且主要客户为公安部门。虽然以萨技术终端客户的信用记录较好，但随着公司收入规模的增长，应收账款规模也越来越庞大，2019年至2021年，公司营业收入年均复合增长率为92.99%，而同期应收账款账面余额复合增长率为78.56%，换言之，公司高速增长的营业收入有很大一部分形成了应收账款挂在账上一时无法收回，对企业流动性形成了挑战。过高的应收账款不但增加了企业的回款风险，而且也需要计提大量的坏账准备，影响企业当期的业绩，数据显示，在各报告期末，以萨技术分别计提了418.02万元、867.86万元和1346.76万元的应收账款坏账准备，呈现明显的上升趋势。

达梦数据与以萨技术是软件和信息服务业中To G模式的典型案例，其拿到政府机构大量的订单后收入规模便能快速增长，但与此同时，长期受控于此模式之下，对企业资金状况也是个很大的考验。随着企业收入规模的扩大，流动资金也会大量沉淀在应收项目之下，企业压力与日俱增，进而陷入“提高资产质量”还是“提高收入增速”的两难选项之中。而且一旦无法及时“补血”，资金链受到影响，很可能会严重影响企业的正常经营。

（本文已刊发于10月29日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖建议。）