科伦药业2019年半年报点评:研发投入增加,原料药价格影响业绩

营收增速放缓, 净利润回落

2019H1实现营收 89.22亿元(+14.50%),归母净利润为 7.28亿(-5.91%),扣非后归母净利润为 6.44亿(-10.55%)。营收增速回落以及净利润同比下滑一部分是由于 2018Q1流感爆发,为公司大输液历史出货量峰值;另一部分是部分原料药供大于求,且川宁项目税收优惠到 2018年到期。

研发费用持续提升,现金流质量高

2019H1销售毛利率 59.9%(+1.4pp),销售费用率 36.3%(+3.3pp),管理费用率 5.34% (-0.3pp),财务费用率 3.3% (-0.7pp);研发费用率 7.46% (+1.0pp),研发投入 6.66亿(+31.51%),持续加大。经营性现金净流净额为 15亿, 与净利润的比例达到 206%。

大输液稳定, 抗生素业绩下滑, 期待新药放量

大输液实现营收 51.79亿元(+10.14%),毛利率 70.73%(+0.68pp),高毛利软塑产品占比提升,肠外营养迅速放量。 抗生素中间体实现满产,销售收入18.11亿(+10.10%),净利润 2.78亿元(-20.60%),主要受增值税优惠到期以及原料药价格波动影响。2013-2018公司研发投入累计超过 38亿元。2019H1获批 7个新产品,两项一类新药申请临床,目前有 15项创新药临床研究正在开展。 KL-A167进入关键临床 II 期, KL-A166注射液在中、美同步进行 I 期临床研究;创新药物 KL060332胶囊获批临床,ADC 药物注射用 SKB264获 FDA批准临床;申报一致性评价 18项,其中氢溴酸西酞普兰片(首仿)、氟康唑片(首仿)、阿昔洛韦片、头孢氨苄胶囊(首仿)、福多司坦片 5个品种通过一致性评价。 非输液制剂类产品实现收入 18.45亿(+36.14%),其中塑料水针受Q1生产线改造影响供应,营收同比增长仅 5.31%;康复新销售收入超过 2亿元(+25.16%), 随着后续品种陆续获批,管线进一步扩充,非输液制剂的收入贡献将提升公司业绩弹性。

风险提示: 原料药价格下滑风险,非输液制剂产品推广不及预期,研发不及预期。

投资建议: 下调盈利预测, 维持“买入”评级

考虑到研发投入加大以及原料药价格波动导致盈利下滑,下调盈利预测,2019-2021年归母净利润为 12.5/15.8/19.7亿元(原 15.3/19.0/22.4亿元),CAGR 约 18%,当前股价对应 PE33/26/21X。 分部法计算公司目前合理市值在 388亿-459亿, 维持“ 买入”评级。