九洲药业：CDMO业务增长超预期，看好公司长期发展

事件:公司发布2019年年报,公司2019年实现营业收入20.17亿元,同比增长8.30%;实现净利润2.37亿元,同比增长51.98%;实现归母净利润2.38亿元,同比增长51.32%;实现扣非归母净利润2.28亿元,同比增长26.66%。

全年净利润增速低于此前的业绩预告下限,主要原因系江苏瑞科停产导致的亏损超出预期:根据公司发布的2019年业绩预告,预计全年归母净利润同比增幅约为55%-80%,而2019年实际归母净利润同比增长51.3%,低于此前业绩预告下限,我们认为这主要与江苏瑞科的实际亏损额超出此前公司预期有关。2019年,公司控股子公司江苏瑞科4月-12月持续停产,全年亏损7392.05万元,高于预期。若不考虑江苏瑞科停产的因素,可以计算出公司2019年归母净利润增速为43.8%(2018年归母净利润加上5968万的亏损额,2019年的归母净利润加上7392万的亏损额),这表明公司除江苏瑞科外,其他业务经营情况和盈利表现均十分优异。

CDMO业务增长超预期,看好长期发展:2019年公司CDMO业务实现收入7.57亿元,同比增长41.03%,超出市场预期,收入占比由28.8%增长至37.5%。在CDMO板块,公司一方面通过收购苏州诺华,大幅提升生产能力和服务水平,另一方面持续深耕全球市场和拓展国内市场,深化客户合作,2019年公司收购PharmAgra,并成立美国BD团队和欧洲孙公司,为扩大国际市场及影响力奠定基础。我们仍然十分看好公司未来CDMO业务板块的快速发展。2019年公司CDMO业务板块毛利率42.6%,同比下降3.2个百分点,主要由于订单结构的变动,我们认为公司毛利率的波动属于行业水平内的正常波动。

2019年公司仿制药API业务毛利率有所上升:公司2019年API业务的综合毛利率为34.22%,增加4.50个百分点。其中,以磺胺类抗菌药为代表的抗感染类药物毛利率增加6.11个百分点,非甾体类和降血糖类药物的毛利率分别增加5.17和7.07个百分点。

投资建议:买入-A投资评级。我们预计公司2020年-2022年的收入增速分别为28.7%、36.7%、17.5%,净利润增速分别为49.9%、60.0%、22.2%,成长性突出;维持买入-A的投资评级,我们看好公司CDMO业务长期发展前景,目前股价相当于2021年29倍的动态市盈率。