固定收益主题报告:一季度信用债“双高”的背后

一季度信用债发行和净融资均创新高 。今年一季度信用债发行 3051只,金额总计 3.09万亿元,同比去年一季度多发行 8653亿元,创历史新高。一季度信用债净融资 1.77万亿元,相当于去年同期的2.5倍,超过了 2019年前三季度净融资总规模。相比此前历史最高的 2016年 Q1,净融资量多增 3272亿元。

一季度信用债 发行 和净融资 “ 双高 ” ,结构上的 原因 包括 :1)分城投和产业看,一季度发行量增量的 72%、净融资增量的 67%来自产业债,其余部分来自城投债,产业债增量集中在建筑、综合、交运、采掘、公用事业、化工等行业。2)分不同评级看,AAA 评级主体贡献了发行量增量的 67%、净融资增量的 51%。3)分债券期限看,3年以内期限债券贡献了发行和净融资增量的 70%。4)此外,4个超 AAA 主体发行和净融资量明显回升,占 AAA 主体总规模的 10%左右。5)1551个发债主体中,有 197个主体(占比13%)2019年未发债,有 47个主体连续两年未发债。

从规模看,国常会提出的“公司信用类债券净融资多增 11万亿元”目标 产生 的供给冲击有限 。2019年公司信用类债券净融资规模达到 2.2万亿元,如果在此基础上再增加 1万亿意味着 2020年全年信用债净融资额或将达到 3.2万亿元以上,相比于 2015年和 2016年,增量规模不算很大。今年一季度信用债净融资额 1.77万亿元,那么 2-4季度净融资量或在 1.5万亿左右,低于 2012年、2014年、2015年和 2016年同期水平,意味着年内信用债供给高峰可能已过。从募资用途看,一季度“抢发债”主要用于补充短期流动性和偿还到期债务。考虑到复工复产节奏加快,企业经营情况逐渐改善,补流需求边际减弱;同时,5-7月份到期规模明显下降,借新还旧需求或将有所降低。因此,我们预计 4月份信用债供给压力相对 3月份或将边际放缓。此外,从历史经验看,信用债供给和信用债牛熊行情之间并不存在必然联系。例如,2015年二季度至 2016年一季度,信用债供给持续增加的同时收益率不断走低。

风险提示: 利率波动 超预期 , 信用风险