股市走出“人”字结构

“人字的结构就是相互支撑”，冯小刚对汉字的理解十分到位，他道出了人类社会的基本生存方式。形象地说，有两个残疾人，一个断了左腿，另一个断了右腿，如果单独行事，他们谁都无法行走。如果把两个人的残腿捆绑在一起，充分利用各自剩余的健康腿，合作默契，没准儿真能走起来，游戏中的“二人三足”，就是这种模式。

中国制造业仍显疲弱

在实际操作上，人类最经典的合作模式是盲人背跛足人过河。如果单打独斗，二人都可能溺水身亡，但是在跛足人指挥下盲人多费点力气，二人都能顺利过河。我国的经济似乎也存在类似问题。地产商占据大量财富，但除了金钱和房子几乎一无所有；制造业机械设备充沛，产能严重过剩，流动资金极其缺乏；建筑工人除了浑身的力气，既没钱也没房子住。建筑工人想住房子，但是没钱买，贷款也没有信誉保障；地产商想卖房子，但没人买；制造企业有能力生产，但市场需求严重不足，所需流动资金也没有保障。严格地说，中国不存在纯粹的产能过剩，但在所谓“市场经济”模式下，过剩严重地出现了，经济增长持续下降，企业效益严重下降，房地产市场持续低迷，就业市场也开始出现问题。

从刚刚发布的汇丰中国制造业PMI来看，不但今年一季度制造业形势大幅走弱，就是四月份，也没出现好转。4月份PMI预览值49.2，处在近一年最低位，新订单指数则创下一年来的新低。按照这个态势，二季度经济还会继续下行，三季度经济能否企稳，也难以预料，因为新订单是所有指标中的最具先导性的。

金融危机后，我国企业贷款名义利率尽管有所下降，但是由于PPI在大幅下滑，导致了企业融资真实利率大幅度上升。去年4季度，企业贷款平均利率6.77%，PPI为-1.89%，真实利率8.83%，到了今年一季度，PPI为-4.6%，5年国债收益率3.45%，推算出平均贷款利率为6.69%，那么企业融资真实利率在11.8%左右，比去年提高了近3个百分点，企业的债务状况严重恶化。

股市暴涨下的冷思考

在经济下行周期的银行与工业企业之间就像盲人和跛足人的关系，都存在缺陷，银行不帮助企业，企业垮了，银行也会烂账一堆。但从商业利益考虑，银行宁可买债券也不愿给企业低息贷款，这在宏观上会呈现双输局面。为了破解这一难题，政府只好把股市打上去，市盈率高了，企业融资成本降低，或许能够闯过难关。如果企业融资成本降低，银行相对收益肯定下降，贷款需求也会下降。在这个逻辑下，尽管企业利润下滑，但是股市却大涨特涨，让人觉得不可理解。从市场结构也可以看出，尽管银行业市盈率和市净率最低，但是这轮行情中该板块涨幅是最小的，而经营状况极差的煤炭股，也比银行涨得好。可见，股市上涨是我国政府打破行业藩篱，促进各系统人字形协作的一种尝试。然而，这种尝试能否取得预期效果，存在很大的不确定性。

一个巨大的考验是，在短暂的时间把股市炒起来没有问题，但是时间长了大家会逐步冷静。首先，把股价提高到100倍市盈率能够支撑多久？如果在股市暴涨一年以后，企业的利润状况还在持续下降，投资者有那么大耐心继续坚守吗？其次，就算现在市场资金充裕，难道投资者就不能买别的东西，非要投资100年后才能回本的股票吗？第三，如果非要投资股权，投资者有必要在二级市场冒险，就不懂得开发一级市场吗？第四，同样的企业，大陆市场就非得比香港市场高上几倍，而这种局面又能维持多久？第五，说中国股市市盈率不高是因为银行股便宜，但剔除银行股则在全世界是非常昂贵的，但为什么便宜的股票没人买而昂贵的股票却暴涨不止？

随着时间的推移，股市的上涨无法给出合理的逻辑，而没有逻辑的上涨注定是短命的。随着股票供给的翻倍增长，我们还会相信股票是稀缺资源吗？还会相信股市会持续走牛吗？

如果您是一个理性的投资者，就应该承认，大牛市中保险股是一个显著的风向标，由于保险公司的杠杆效应，它们的股价应该领先于市场上涨，但是，您看到保险股的走势了吗？

如果是一轮得不到基本面验证的牛市，它的走势则不会长久，不论您认为资金充裕也好，地产商愚笨也罢，谁都不会一直保持愚昧状态。如果行情仅仅是由于资金快速流动，冲击而成，那么行情不会有第三浪和第五浪，而是一浪上冲，直至衰竭。非理性的市场会走出一个大大的“人”字结构。