三个因素决定市场四季度振幅将加大

存量资金博弈下震荡市的特征明显

A股市场今年以来持续缺乏增量资金入市迹象，存量资金市场下震荡市的特征明显，三季度以来市场也以存量资金下成交缩量再腾挪的模式修复前进，而市场对经济减速、政策态度以及联储加息三个因素的反应变化构成了驱动市场震荡腾挪的环境。四季度这三个因素面临的波动要大于三季度，这也对应A股市场在四季度可能表现为振幅加大，而整体市场的运行中枢则受益于经济基本面的企稳和盈利的恢复。

经历三季度的数据变化，四季度环境下市场对于经济读数恶化的担忧缓解；联储加息预期扰动还将存在，来自美国大选和欧英日央行的决策仍然是四季度影响联储加息因素的变量，但边际影响弱化；四季度需要关注的变化来自国内政策组合的改变，在替换地产稳增长支撑以及主要经济体增长政策更多关注财政的环境下，政策重点有望持续强调财政发力的重要性。这一变化将限制债市和楼市价格的价格上涨，对基建产业链以及大宗商品价格的支撑增强。

地产市场可能成为股市增量资金来源

市场的大级别行情需要增量资金的进场，而A股对增量资金的吸引力可以从两个角度来理解，一是市场先依靠存量资金上涨，最终引发增量资金的关注和进场，二是其他资产的吸引力下降后资金转而配置股市，带来增量资金的入场。即吸引增量资金的方法来自股市自身吸引力提升或者其他资产的相对吸引力下降。市场今年以来持续处于存量资金特征下，几次腾挪修复的涨幅均止步于10%左右，依靠存量资金推动股市赚钱效应的出现并未见到效果，而地产市场如果吸引力下降可能成为股市增量资金来源的另一个观察角度。

以房地产销售额和A股成交额分别作为资金进入房地产和股市情况的代表指标，可以发现历史上可以大致分为三个阶段。第一阶段是在2005年以前，当时地产市场和A股市场的走势相关性不强。第二阶段是2006年至2013年，期间房地产市场和A股市场的走势大致同向，反映的是在正常的经济周期中，地产市场和股市受到共同的宏观经济变量影响而同向波动。第三阶段是自2014年以来，地产与股市的不同步性增强，由于经济周期被逐渐烫平，经济基本面因素对市场的影响力下降，流动性在不同资产的资金流动中的重要性上升，2014年以来股市和楼市同向的时间段减少，特别是在股市和楼市的大行情阶段两者的走势甚至是反方向的。因此当前阶段下，如果地产对于流动性的吸引力下降，则股市获得增量资金的可能性会增加，盯住楼市是增量资金的观察指标。

从资金分配的角度来看，M2代表经济体中企业和居民的存款，而所有的地产销售最终也会转为卖家的存款。地产销售额占到M2的比例在历史上几次触及7.5%之后迎来房价快速上涨期的结束。而当前这一指标在7%附近，按照过去几个月的提升速度，年底有望达到7.5%附近。与过去几次触及上限的情景相比，二手房交易占比上升、居民当前按揭压力已接近上一轮高点，这些也是限制房价未来涨速的因素。

三条主线下的投资机会

推荐线索一：我们通过不同各行业板块获得成交额占比来观察存量资金在不同板块之间的轮动情况，建议持续关注成交占比正在从近一年低点回升的电子、计算机、机械设备与电气设备板块。在这四个行业中，电子行业成交占比已率先回升，股价表现也优于各大指数，其余三个行业也有望重演其量价回升路径。

推荐线索二：作为G20后全球政策协调的成果，经济增长政策将从货币政策更加转向关注财政政策发力，公共品对应“补短板”的政策方向。三季度对于中国财政赤字率的讨论也指向中国仍然存在提高财政赤字率的空间，财政发力有望成为四季度乃至年底制定2017年经济政策的特征。这将增强市场对财政发力对应的公共品基建产业链以及大宗商品价格的信心。公共品基建领域涉及的PPP、建筑建材、高铁轨交、地下管廊、海绵城市等板块有望受益。

推荐线索三：四季度作为全年经济工作的收官阶段，年内承诺推出的政策措施在四季度将进入加快落地阶段，有望带来主题机会。作为今年改革工作重点的用能权、排污权、碳排放权有偿使用交易制度有望推动对环保板块的关注；国企改革有望在地方和央企两个层面继续推进。