茶花股份大客户依赖现象明显 研发投入费用偏低

从事日用塑料制品为主的家居用品的研发、生产、销售的茶花股份，于11月15日发布新版招股说明书，拟公开发行股票数量不超过6000万股，募资投向家具塑料用品新建、婴童用品新建、研发中心建设等项目。

红刊财经记者在查阅茶花股份招股说明书时发现，该公司不仅存在大客户依赖现象，且在资产负债率极低、现金流充沛的情况下，公司并不注重研发投入或扩大销售渠道，反而将大量资金进行理财产品，此举不由让人怀疑其募资的目的性。

大客户依赖现象明显

招股书显示，茶花股份的主要客户为经销商客户和直营商超客户，其中经销商是茶花股份销售的最主要的渠道。在茶花股份近几年的发展过程中，经销商销售渠道一直表现稳定，2013年至2016年上半年前五名经销商客户销售金额一直保持在2亿元以上，占比稳定在40%左右(详见表1)

表1:茶花股份前五名经销商客户的销售情况

记者发现，自2013年开始，茶花(苏州)家居用品销售有限公司、广州茶花家庭用品有限公司、北京坤朋茶花家居用品有限公司和青岛茶花家居用品销售有限公司这四家经销商一直是茶花股份前五大经销商客户名单中的“常客”，而吉林省茶花塑料用品有限公司也有三次“上榜”记录，仅仅在2015年才被重庆杰盛茶花塑料用品销售有限公司所取代。从销售数据来看，前五大客户在报告期内的销售占比是稳定且基本无变化的，而销售金额的增长也是相对有限。

就是这看似稳定的客户架构，记者发现这使得茶花股份存在大客户依赖的风险，因为从这稳定的客户架构可以看出，公司在报告期内新客户开发能力有限，经营主要依赖这稳定的前五大客户的贡献，这意味着，一旦茶花股份IPO募资成功，新增产能相较公司目前产能的翻倍后(茶花股份表示，次募集资金拟投资项目建成达产后，公司将每年新增日用塑料制品产能3万吨、奶瓶产能800万个、奶嘴产能3200万个以及婴童辅助用品产能309万套)，势必要考验这几大客户的消化能力。而这从前五大客户在报告期内稳定的销售金额看，几乎很难想像会在短期内出现成倍的承接能力，在新客户未出现之前，意味着一旦扩充的产能无法被消化，将会导致茶花股份出现严重产销失衡。

招股书中，茶花股份虽然表示要加大网上营销渠道，但就公司目前动作来看，变化并不明显，整体经营目前依然依赖前五大经销商。而与此同时，记者还发现，近年来，茶花股份的销售人员的数量也在呈现逐年下降趋势，这说明公司对产能的扩展需求也并不着急(详见表2).

表2:茶花股份员工人数与业务规模匹配情况

研究开发费用率低于国内外同类公司

对于一个在研发、生产、销售等多个领域进行全方位布局的家居用品企业，茶花股份对其中的研发环节给予较高的评价，公司在招股书中多次表示“公司始终注重研发设计和产品品质”。此外，茶花股份还提到，研发设计是构建公司核心竞争优势的重要基础，公司能否持续研发出有竞争力的新品并进行量产、能否有效控制生产成本并确保产品品质均有赖于上述核心技术的发挥，“如果公司未能正确把握消费者需求的变化趋势而导致产品研发策略出现重大失误，未能研发出符合消费者需求的新品，一方面公司将可能面临产品滞销的风险，另一方面将可能面临竞争对手借机抢占公司市场份额的风险，从而对公司的盈利能力产生重大不利影响。”

然而，对于茶花股份对研发方面的表态，红刊财经记者却发现，该公司是说一套做一套，其研发投入占比长期处于低位。在招股书中，虽然数据显示公司在2013年、2014年、2015年和2016年上半年研发投入费用呈上行趋势，但就公司研发经费整体占营业收入比看却仅有1%左右(详见表3)，相较公司给出的竞争对手德力股份和哈尔斯而言，茶花股份在研发方面的投入明显偏低(详见表4).

表3:报告期内茶花股份研发投入情况

表4:茶花股份、德力股份、哈尔斯管理费用率比较分析

对对，茶花股份给出理由是，公司产品生产主要工艺相对成熟，改进的研发投入相对较小，而德力股份和哈尔斯分别属于玻璃器皿和日用不锈钢真空保温器皿制造业，制造工艺相对复杂，需要在工艺上投入较多研发资源。报告期内公司研究开发费用率低于可比公司，主要系产品及制造工艺与可比公司存在差异所致。表面上看，公司的这种解释有一定道理，但记者发现，如拿公司投入研发费用占比与海外上市的同行业公司相比，其研发投入方面有着巨大差距。

在茶花股份披露的招股书中，茶花股份将在纽约证券交易所上市的特百惠列为“行业内主要企业”，根据茶花股份披露的信息，特百惠主营业务以厨房、食品、保鲜、水杯等家居塑料制品为主，其与公司主营业务类似，具有一定可比性。记者查阅特百惠2015年年报后发现，特百惠2013年至2015年研发成本(Research and development costs)分别为0.2亿美元、0.19亿美元和0.18亿美元。而根据特百惠的合并财务报表，特百惠2013年至2015年的营业收入(Operating income)分别为4.04亿美元、3.68亿美元和3.15亿美元(详见表7)，由此得出特百惠2013年至2015年研发投入占营收的比重分别为4.95%、5.16%和5.71%。核算出的研发投入占比数据要明显高于茶花股份(详见表5).

更加难能可贵的是，虽然特百惠在近年来业绩出现了持续下滑，但该公司并没有减少研发投入的占比，相反是进一步加大了研发力度。数据显示，2013年至2015年特百惠研发投入占比增长了近一个百分点，这与茶花股份的研发投放的低占比成明显反向表现。

表5:特百惠合并财务报表(2013-2015)

综合来看，作为本土品牌的茶花股份若想以自有品牌输出打入国际市场，与国际知名品牌展开竞争，则必须要快速提升自身的研发设计水平，加大对研发软硬件的投入。不然，一旦研发水平跟不上产能扩张，募投项目释放的新增产能就很有可能会导致公司产品不被市场认可，长此以往，只会导致公司库存的积压会越来越严重。

大量资金用于理财

招股书显示，近年来，茶花股份经营业绩一直保持着平稳的态势，2014年、2015年和2016年上半年，茶花股份营业利润分别为1.14亿元、1.19亿元和6809.80万元；净利润分别为8844.08万元、9014.36万元和5115.95万元(详见表6)

表6:茶花股份合并利润表主要数据

或许正因业绩的稳定，使得茶花股份手头上的现金流量净额也日渐宽裕。数据显示，2013年至2016年上半年，茶花股份经营活动产生的现金流量净额分别为11616.94万元、6602.70万元、18358.07万元和5284.93万元。此外，公司资产负债率也基本保持在10%以下(详见表7)。然而，红刊财经记者发现，手握如此充沛的现金流的茶花股份却没有将“好钢用在刀刃上”，其研发领域和销售渠道扩充等方面却未见明显见树，相反，公司选择将大量资金用于购买理财产品。

表7:茶花股份偿债能力指标

招股书披露，报告期内茶花股份分别购买了招商银行、中国工商银行和交通银行多份理财产品，仅2016年末，公司可供出售的金融资金余额就有5000万元(详见表8)，这种资金错配现象，对于近年正处于成长期的茶花股份而言是不利的，因为在市场竞争越来越激烈下，企业的流动资金不用于研发领域或扩大再生产或进行渠道开拓，其结果只会导致企业的市场竞争力只会越来越低，而这也反衬出公司报告期内为什么迟迟不进行扩大再生产的根本原因所在。

表8:报告期内茶花股份投资理财情况