华创证券：7月下旬以来大宗商品暴涨或导致通胀水平再度回升

（原标题：华创证券：7月下旬以来大宗商品暴涨或导致通胀水平再度回升）

华创证券27日发布研究观点认为，对比本轮金融去杠杆和2013年同业非标去杠杆，无论是在监管对同业链条的作用机制上，还是债务周期和资产价格的差异方面，亦或在监管对于去杠杆目标的锚定和对经济下滑的容忍度方面，相较2013年都有所差异，本轮金融去杠杆对于实体经济的影响传导链条更长，金融对实体经济的支撑并未明显减弱，实体经济的韧性强于预期也使得监管操作的时间和空间更大，下半年监管及流动性依对于债市的影响仍将持续。

金融去杠杆首先压缩资产泡沫，而非抑制经济增长。2014年以来，长期的货币宽松环境催生了股市、债市、房地产和商品市场的资产价格上涨，却没有带来实体经济的大幅上行，金融信用大幅扩张，实体经济却持续低迷，说明流动性宽裕环境下大量资金并没有进入实体经济，带来了金融风险和资产泡沫。本轮金融去杠杆，监管将“去杠杆、抑制资产泡沫”作为政策重心，货币政策方向收紧改变前期资产泡沫膨胀的外部环境，同业链条调整过程中资产泡沫最先受到冲击。而资产价格的变动在GDP和CPI的核算中影响有限，因此资产泡沫收缩向实体经济传导的链条较长，产生的影响也将较为有限。

金融去杠杆首先作用于同业链条，压缩资产泡沫，对实体经济的影响相对温和，7月下旬以来大宗商品暴涨可能导致通货膨胀水平再度回升，名义GDP将继续维持高位甚至出现反弹，也给货币政策及金融监管延续提供了时间和空间支撑。

在实际操作中，本轮金融去杠杆监管更加重视区分金融市场和实体经济，在加强同业监管和资产挤泡沫的过程中，努力呵护实体经济，政策选择和预期管理方面注重减少对实体经济的负面影响。

此外，2016年，金融去杠杆的政策目标和锚定指标更加多元化，阶段性目标完成并不代表金融去杠杆的结束。本轮金融去杠杆相较2013年目标更加多元化，抑制债市过度加杠杆投资、限制同业链条的规模增长、重塑资产管理行业的监管规则和业务模式等等，也使得监管持续的时间会更长，对债券市场的负面影响也会延续。