银行板块戴维斯双击效应显现

（原标题：银行板块戴维斯双击效应显现）

上周以来在以银行为首的金融板块的带领下，上证指数终于突破3300点关口，沪深两市出现普涨行情。此次银行股的上涨并非单纯的风格轮动，而是有较为坚实的基本面基础，主要体现在资产质量以及息差的改善方面。与此同时，受金融监管影响，银行板块内部分化明显，大型银行明显优于中小型银行。因此，从配置时点来看，目前五大国有商业银行更值得关注，而中小型银行的投资机会仍需等待。

基本面触底回升带动股价

本轮银行股上涨的动力源于经济基本面的触底回升。上一轮银行板块的触顶主要归因于2008年四万亿投资中天量信贷的投放，当时对经济走势的估计过于乐观，以至于在2011年至2016年期间，由于国内经济增长的降速换挡以及各行业产能过剩引发的资产减损，银行体系的资产质量持续恶化。雪上加霜的是，2014年以来连续降息和利率市场化也在不断地冲击银行业，造成息差大幅收窄，银行板块的净利润增速则从30%接连跌至1%。直到2016年底，随着供给端的逐步出清，资源品价格开始筑底回升，上中游企业终于等来了资产负债表的修复，这也带来了银行板块资产质量的拐点。与此同时，随着降息周期的结束，息差也将重新进入上行周期。总体而言，银行不良率的拐头和息差的重新上行才刚刚开始，业绩反转趋势明确有望逐季上行，这是本轮银行股上涨有望超越风格轮动的基本面基础，行情的持续周期和空间或超出市场想象。

银行股估值修复尚在途中，接下来仍有进一步上涨的空间。假如按2016年的净资产来看，目前银行股市净率已经突破1倍，即使是按2017年净资产也有0.96倍，而过去几年除了2015年牛市曾出现板块市净率突破1倍最高飙升至1.3倍的情形，其余年份大多都维持在低于1倍的破净水平，如此来说目前银行股的估值可能并没有太大的吸引力。但实际上这种认知方法是有一定问题的，正如前面所提及的，目前银行业正面临着资产质量和盈利能力双双上行的景气复苏周期，2015年应用于新兴成长股的戴维斯双击在此同样适用，当前的1倍市净率和往年的1倍相比有着天壤之别。另一方面，如果从国际比较来看，国内银行的估值不仅低于美国银行，甚至比不上在港上市的中资银行，这还没考虑国内银行净资产收益率远高于国外银行理应给予更高估值的逻辑。因此，当前市场对银行板块的认知还是偏悲观的，并没有因为短期的上涨就扭转过去这么多年的负面预期，这也为接下来银行板块进一步的估值修复提供了空间。

行情分化源于基本面分化

估值修复进展不一，银行板块内分化明显。尽管银行板块已经进入估值修复阶段，但从二级市场的表现来看，近期不同类型的银行股走势分化还是很明显的。笔者统计了5月以来银行板块的个股涨幅：涨幅最大的是五大国有商业银行，平均达到20.76%；其次是全国股份制商业银行，平均上涨17.19%；城市商业银行平均仅上涨3.16%；而农村商业银行则是平均下跌23.98%。尽管城商行和农商行的萎靡表现一定程度上是因为受到了部分次新股前期涨幅过高的影响，但更重要的还是在于年初以来监管趋严对中小银行经营的负面影响。

近期披露的中报也验证了银行业触底回升的趋势。站在当前时点来看，国有大行基本面的确定性仍将持续，短期以工农中建交为代表的五大行仍有望享受持续的估值修复。至于当前受损的中小银行，由于其资产负债结构与大行有所差异，复苏进程或将晚于大行，关注今年四季度潜在的触底反弹。标的方面，天风证券银行研究小组建议大行留意农业银行，中小行建议留意平安银行。

农业银行：县域布局完善，负债端以存款为主，付息负债中存款占比近9成。由于农行低成本负债的获取能力较强，随着息差重新进入上行通道，负债端优势有望迎来价值重估。而在资产质量方面，去年下半年开始包括逾期贷款率和关注贷款率同比均出现30个bp(基点)的下降，今年上半年不良贷款余额2284亿元，环比下降73亿元，不良贷款率2.19%，环比继续下降14个bp，资产质量显著改善。当前农行的拨贷比为3.99%，拨备覆盖率181.80%，均位居五大国有商业银行之首。上半年实现营收2769亿元，同比增长6.4%，实现归母净利润1085亿元，同比增长3.3%，业绩增速在五大行中也相对靠前。

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