泸州老窖、洋河股份基本面大比拼

洋河拥有较快成长性

对资本市场而言，最关心的永远都是企业的赚钱能力。在赚钱能力方面，我们把泸州老窖和洋河股份与贵州茅台的净利润进行对比。（见表1）

由表1可以看出，泸州老窖与贵州茅台的净利比从2009年37.14%下降至2017年的8.97%，净利比降幅达到28.17%；泸州老窖占贵州茅台的净利比越来越小，说明泸州老窖赚钱的速度远远跟不上贵州茅台；而洋河股份的净利比从2009年27.54%下降至2017年22.82%，降幅仅为4.72%；洋河股份的业绩成长次于贵州茅台，但明显优于泸州老窖。

接下来看两家企业近十年营业收入和净利润变化的情况（见表2）；

由表2可以看出，2010年是两家公司地位转换的分水岭，这一年洋河股份从营业收入上超过泸州老窖，净利润方面二者基本相当。从2011年以来，两者的业绩规模差距不断拉大。2012年洋河股份和泸州老窖的营业收入和净利润都达到一个巅峰，但到2017年，洋河股份的营业收入和净利润不仅超越2012年，泸州老窖营业收入和净利润仅恢复到2012年的90%和58%。洋河股份2017年营业收入是泸州老窖的1.9倍，净利润是泸州老窖的2.5倍。

泸州老窖窖池占优洋河股份求变突破

目前，泸州老窖具有得天独厚的窖池优势。从国务院印发的“全国重点文物保护单位”通知中获悉，泸州老窖目前拥有10086口老窖池，主要生产浓香型白酒；有1619口百年以上的明、清古窖池，其中国宝窖池群自公元1573年（明朝万历年间）起持续酿造至今，443年间从未间断。1573国宝窖池群是我国存世持续使用时间最久、保存最为完整的原生态窖池群落。

据了解，窖池的年龄决定了其优级酒的出酒率；20年以内的新窖一般产不出优级品好酒，20-50年窖龄的可以生产5%-10%的优级品好酒，50年以上窖龄的才能产出20%-30%的优级品好酒，百年以上老窖优级品率更高。

和泸州老窖相比，洋河股份位于江苏省宿迁市，坐拥“三河两湖一湿地”，是与苏格兰威士忌产区、法国干邑产区齐名的世界三大湿地名酒产区之一。洋河股份主要生产绵柔型白酒；苏酒最古老部分建于乾隆年间，距今已有二百多年的历史，是目前洋河最古老并且保存最为完好的古建筑。地下酒窖是洋河真正意义上的镇企之宝，被业界誉为“白酒的地下宫殿”。

由以上可以看出，洋河股份在窖池规模方面落后于泸州老窖。在这种历史资源的比较之后，再来看洋河股份和泸州老窖在创新求变方面的对比情况。

洋河股份在2001年时还经营困难，后来谋求转型。在这个转型过程中，洋河股份从白酒口味、产品档次、包装策划等方面做了大胆尝试。

比如，洋河通过对消费者口味调研得出结论：消费者饮用白酒后不适感主要是头痛、口干舌燥，白酒消费市场有“低而不淡、高而不烈、饮后舒适”的产品需求。洋河股份规避以浓香（泸州老窖）、酱香（贵州茅台）、清香（山西汾酒）等香型区分白酒差异化的传统手法，创造了一种全新的品类“绵柔型白酒”。在产品档次方面，洋河股份共设计了海之蓝、天之蓝、梦之蓝三大品类，档次与价格从低到高。在包装策划方面，洋河股份打破白酒包装上红黄色为主调的传统，大胆使用蓝色作为产品标志色，实现了产品视觉上的差异化。另外，洋河股份的广告词也非常经典：“世界上最宽广的是大海，比大海更高远的是天空，比天空更博大的是男人的情怀。”（见表3）

和洋河股份的种种尝试相比，在2015年以前，泸州老窖正遭遇产品品类无比庞杂的困扰，各产品的定位模糊不清，发展脚步紊乱。最近两年，泸州老窖启动“瘦身”计划，大幅缩减冗余品牌，产品结构层次逐渐清晰：“国窖1573”定位高端；窖龄酒和特曲为腰部产品，分别定位次高端和中端；头曲和二曲定位低端，以量取胜。

从以上内容基本可以看出，洋河股份虽然老窖池数量不敌泸州老窖，但在求变方面远远领先于泸州老窖。

各项指标显示洋河股份营销值得学习

先看泸州老窖的分产品营收情况，2017年公司高档酒营业收入为46.48亿元，中档酒为28.75亿元，低档酒为25.92亿元，表面上看高档酒同比增长59%，中低档基本保持不变。我们将2017年的产品销售情况与2013年作对比，泸州老窖2013年高档酒营业收入为28.8亿元，中档酒为32.1亿元，低档酒为40.5亿元。可以看出，五年过去，泸州老窖的中低端酒收入是下滑的，公司收入增长全部来自高端酒(国窖1573)的增长。分区域来说，2017年公司本部西南地区同比降幅达6.61%，其他地区同比降幅达19.84%，增长主要来自华中地区和华北地区。

在产销量方面，泸州老窖2013年生产量和销售量分别为17.86万吨和21.82万吨，2017年生产量和销售量分别为16.08万吨和15.41万吨，比2013年分别下降了10%和29%。

综上，泸州老窖在用实质动作把主要精力投入到高端酒上。根据泸州老窖制定的“国窖1573”未来三年发展规划，到2020年高端酒销售收入超过200亿元，在销量上要达到2万吨以上。但是，“国窖1573”只能在百年以上窖池生产，根据2015年公司对外披露的数据，“国窖1573”的基酒产能约为3000吨/年。不过，泸州老窖的“窖池产能限制”在历年的财报中未有体现，公司2017年高端酒收入是2015年的3倍，就算去掉提价因素，高端酒的产能至少在6000吨～7000吨。

因此，泸州老窖2020年高端酒销售目标，可能会以产能增加和产品提价来完成。不过，据笔者测算，即使全部按最佳情形推进，泸州老窖200亿元目标还是难以完成。此外，泸州老窖过去一直走轻资产道路，能否顺利扩大产能也存疑。

再看洋河股份的分产品营收情况，2017年蓝色经典销售收入占公司总收入超过70%。从销售额看，海之蓝、天之蓝、梦之蓝分别占蓝色经典系列的比例大约为40∶30∶30；从销售量看，海之蓝、天之蓝、梦之蓝分别占蓝色经典销售量的比例大约为65∶20:15；2017年梦之蓝实现了50%以上的高增长，呈现加速态势。分区域看，江苏省内营业收入破百亿（106.3亿），省外营业收入近百亿（92.9亿）；销售额10亿以上的省份除江苏大本营市场以外，省外主要有河南、山东等，增速从大到小依次是山东、河南、安徽。

在产销量方面，洋河股份2013年生产量和销售量分别为20.39万吨和21.79万吨，2017年生产量和销售量分别为22.01万吨和21.6万吨，产销量基本恢复2013年的状态。

综合洋河情况可以看出，洋河相对2013年在产量恢复之际实现的营收增幅为32.6%，净利润增幅为32.3%。那么，洋河为何有超过泸州老窖的增长？

记者查阅财报发现，在成本方面，2013年洋河白酒产品的营业成本为55.89亿元，2017年白酒营业成本为62.86亿元，营业成本是上升的。既然成本增加，那么洋河的净利增长可能来自提价因素。其实，提价对洋河的毛利率和净利率走势有很大影响。（见表4）

从泸州老窖和洋河股份两家企业毛利率情况来看，泸州老窖的毛利率上下波动很大，2014年毛利率大幅下降至47.61%，主要原因是2013年管理层误判白酒形式逆市提价，导致市场价格出现倒挂，因销量不佳而被迫连续降价导致。2016、2017两年连续提价，毛利率提升明显，2017年泸州老窖的毛利率提升至71.93%。

与泸州老窖形成鲜明对比的是，2017年洋河股份在经过多次提价后毛利率才66.46%；分析两家企业毛利率差距的原因，其实是洋河股份把消费税计入营业成本，而泸州老窖则将消费税单列。如果两家白酒企业使用同样计算标准，则洋河股份营业成本应为52.61亿元（62.85-10.25），毛利率应该是72.57%；2017年9月1日起消费税正式被计入税金及附加，预计2018年洋河股份的毛利率还将继续提升。

从两家企业净利率情况来比较，洋河股份的净利率基本变化不大，而泸州老窖的净利率则整体呈现逐年下降的趋势，由2010年的42.46%下降至2017年的25.03%，净利率降幅达到17.43%。

通过表5的数据发现，泸州老窖的销售费用占比呈现出明显的逐年上涨态势，尤其是从2014年开始，四年时间销售费用占比增长超过2倍，而洋河股份的销售费用占比则基本保持稳定；销售费用大幅增长是泸州老窖净利率下降的主要原因。

对比2017年两家白酒企业的员工情况，泸州老窖在职员工总人数为2451人，其中生产人员844人，技术人员489人，销售人员588人；洋河股份在职员工总人数为15026人，其中生产人员5866人，技术人员1845人，销售人员5036人。

两家白酒企业员工人数相差巨大，究其原因主要是两家企业采用的营销模式不同导致。泸州老窖其销售主要通过经销商完成，企业与经销商是买卖关系，经销商给钱，企业发货，交易完成。企业主要在费用或媒 体宣传等方面给予支持，至于如何完成销售，那是经销商的事情；这种模式，对于酒企而言，销售人员少，市场事务少，管理链条短，能力要求低。

而洋河走的是一条以企业为主的道路。产品销售完全依靠洋河自建的分公司和办事处，在当地招聘和培养业务员，由分公司和办事处直接进行市场推广和产品销售，当地经销商主要起配合作用。在市场的拓展过程中，经销商必须严格按照洋河的要求运营；通过这种模式，洋河牢牢地将渠道和市场掌握在自己手中。洋河正是通过建立5036人的庞大营销团队，深度管理7000多家经销商，直接控制3万多地面推广人员，这种强大的营销能力和执行能力形成了洋河股份的核心竞争优势，也是能跻身中国白酒业三强的杀手锏。

泸州老窖提出在“十三五”末回归行业“前三甲”的战略目标，目标直指洋河股份，公司2018年将力争实现营业收入同比增长25%。洋河股份提出2018年力争实现营业收入同比增长20%以上——若它们都达成目标，泸州老窖还是难以超越洋河股份。