上海家化(600315)2019年年报点评：营销强化影响短期业绩 持续推动品牌优化升级
类别：公司机构：国信证券股份有限公司研究员：张峻豪/曾光日期：2020-02-20
Q4 营收增长提速，营销投入增大拖累Q4 利润
公司2019 年营收76.0 亿元，同比增长6.4%，归母净利润5.6 亿元，增长3.1%，扣非下滑16.91%，其中Q4 营收增长8.38%，归母净利润下滑80.8%，扣非略有亏损，主要系双11 促销力度加大费用增加。
成熟品牌调整中增长平稳，新兴品牌表现优异分品牌来看，成熟品牌营收表现相对平稳，六神实现低个位数增长，佰草集实现低个位数下滑，高夫实现两位数下滑，美加净实现高个位数下滑；而新兴品牌则取得了靓丽增长，启初增长25%+，家安增长40%+；玉泽增长80%左右；片仔癀35%+，同时收购的海外品牌汤美星营收增长4.3%，业绩增长14.4%，连续3 年稳健增长；分渠道来看，电商表现突出，营收增长20%+，特渠增长50%+，商超母婴及CS 渠道实现低个位数增长，百货渠道在国际品牌等冲击下下滑近20%。
盈利能力受营销费用率提升影响，整体现金流水平仍较充沛公司19 年毛利率61.9%，同比下降0.9pct，主要系新工厂开工的成本提升及产品结构中面膜占比提升所致。销售费用率提升1.5pct，主要系双11 直播等促销手段的应用带来较大费用支出，管理费用微增，主要系股权激励费用影响。公司存货周转天数相对平稳，应收周转天数增加4.2 天，主要系电商业务模式调整带来付款周期延长，公司经营性现金流下降16.3%，主要系应收账款增长以及销售费用增长较多，当前现金储备仍有约15 亿元，疫情下具备较强抗风险能力。
积极应对疫情影响，持续推进佰草集复苏，加大玉泽推广力度若不考虑会计准则调整及疫情影响，则预期公司今年营收仍有两位数增长。首先，公司将继续加强佰草集太极系列明星产品打造，并将顺应行业趋势加大功能性护肤品牌玉泽的推广；其次，公司也将针对疫情下除菌抑菌类产品需求增长积极推出新产品，并积极推广O2O 应对疫情对线下渠道影响。下调公司20-22 年EPS 0.88/1.06/1.21 元，对应PE32/26/23 倍，考虑短期疫情影响的不确定性，下调至“增持”。
风险提示：佰草集调整不达预期，品牌年轻化成效不达预期
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