万科A(000002)A+H跨市场研究动态报告：基本盘业绩稳定性高 地产+价值逐步凸显
类别：公司 机构：光大证券股份有限公司 研究员：何缅南/王梦恺 日期：2020-03-26
2019 年利润释放节奏趋于平滑，中期内业绩稳定性较高2019 年公司营收、归母净利润分别同比+23.6%、+15.1%。拟派发每股现金股息1.045 元，与2018 年持平，派息率下滑5pc 至30%。
我们认为公司2019 年盈利兑现趋于平滑。一方面，竣工面积未完成全年计划，四季度低基数下(2018Q4 营收-3%)营业增速环比放缓。另一方面，盈利水平下滑部分来自于计提土增税同比多增100 亿元(+51%)、计提表内项目减值损失11 亿元、计提表外项目减值损失21.5 亿元等非趋势性因素。
展望后续，公司中期内业绩稳定性较高。1)可结算基础扎实，竣工铺排平稳增长，收入端弹性较好。2)中西部利润贡献将继续提高，项目减值准备相对充分，预计后续毛利率下行幅度可控。3)土增税计提比例进一步提升概率不大，并且随着精益运营落实，以及融资成本下行，费用率将持续改善。
短期内土储无需过度担忧，拿地权益比例回升趋势明显截止2019 年末，估算公司总可售面积约9500 万方，仍可满足未来2 年以上的销售需求，短期内无需过度担忧供货压力。
2019 年公司拿地权益比例(按金额)同比提升17pc 至70%，或在2-3 年后开始带动权益利润率逐步企稳。
地产+业务健康发展，价值将逐步凸显
2019 年万科物业收入同比增长29.7%至127 亿元。截止2019 年末，万科物业累计签约面积达6.4 亿方，商业平台印力管理面积近900 万方，物流平台万纬物流可租赁物业建筑面积达1086 万方。
估值与评级
考虑到疫情对公司销售、拿地、竣工的短期影响，我们小幅下调2020-2021年预测EPS 至3.96、4.55 元(原为4.04、4.69 元)，引入2022 年预测EPS为5.17 元，3 年CAGR 约14.5%。公司经营风格稳健，信用优势明显，拥有较强的抗风险能力。中长期来看，重点布局的地产+领域均具备广泛需求，可提供充足的发展空间。综合考虑，我们维持公司A 股目标价33.83 元，对应8.5倍2020 年预测PE 估值；维持H 股目标价33.55 港元，对应7.7 倍2020 年预测PE 估值；维持“买入”评级。
风险提示：
新冠疫情影响存在超出预期的可能；公司补货规模不及预期，导致中期内销售增速受限；部分新业务盈利兑现不及预期。
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