祁连山：估值仅10倍的建材区域龙头，Q2业绩大增72%，分析师称景气周期还有3年，上调盈利预测和估值

祁连山公布2020年中报。2020H1实现收入33.9亿元，同比增长16.53%，归母净利润7.32亿元，同比增长45.83%，扣非归母净利润7.46亿元，同比增长78.84%。对应Q2实现归母净利润7.2亿元，同比增长47.10%，实现扣非归母净利润7.25亿元，同比增长72.06%。

1、上半年量价齐升，西北地区供需改善

公司业绩符合预期。由于重点工程加速释放，且供给有所收缩（甘肃地区受宁夏内蒙冲击减少，青海地区部分大企业资金问题停产），甘青地区水泥景气度迅速上行。

公司2020H1水泥销量1011万吨，同比增长4.8%，售价307元/吨，同比增长30元/吨。由于煤价同比下滑，公司吨成本同比下降3元/吨，带动吨毛利同比提升33元/吨至132元/吨；对应Q2实现销量820-830万吨，同比增长8-10%，售价/吨毛利分别为310-315及140-145元/吨，同比均上升30-35元/吨。

2、吨三费下降，进一步提升盈利

由于需求及产能利用率上升，公司计提停产检修费用减少。2020H1管理费用率同比下降2.8个百分点至7.3%，同时公司降负债延续，有息负债环比2019年底减少3.2亿元左右，带动财务费用同比减少2100万元左右。

由于管理、财务费用率下降，公司吨三费同比减少。测算公司吨三费同比下降6元/吨左右，进一步增厚利润。但由于2020H1非经常损益同比减少（2019H1主要为投资收益及关停产线补助），公司归母净利润增速受到一定影响。

3、下半年继续加速

由于西北地区水泥较为依赖重点工程，而重点工程项目周期一般为4-5年，因此我们认为目前仅仅是甘青地区5年需求上行周期的第二年，未来2-3年当地将总体呈现量价齐升的趋势。随着雨季结束，我们认为2020H2，西北地区今年新批复的重点工程将加速释放，进一步提振当地水泥需求，带动水泥行业景气度上行。

4、盈利预测

华西证券认为，考虑到2021年价格起点超此前预期，上调2021-2022年价格假设，从而上调2021/2022年归母净利润预测12.9%/12.6%至25.05/29.10亿元。考虑到中建材整合催化，上调估值至2021年盈利预测8.5x PE，对应上调目标价至27.46元（原：24.40元）。