风华高科：一份中报背后的产业逻辑！备货潮下单量暴增三倍，市场担心的H客户近期仍在给公司下单

被动元件疯狂再现，8月中国代理商订单大增，这一个月的下单量是过去三个月平均值的3倍以上，主要因库存不高，加上手机、车市回温，PC、NB需求也没有往下走，特别是手机需求上来导致的产能排挤效应，目前下的订单，要到9～10月才有办法提货，交期已经从4～6周延长至8～10周。

随著手机、汽车产业复苏，代理商大力补库存，电阻等主要元器件，被爆交期大幅延长。此外，由于十一长假即将到来，长假前的备货潮恐迫使EMS厂在下月回补库存。

浙商证券分析师重申了风华高科中报背后的逻辑：

1、收入、扣非及利润率表现：20Q2为被动元件本土化趋势起

20H1实现营收17.76亿元（YoY+10.0%），归母2.54亿元（YoY-14.6%），扣非2.78亿（YoY+6.7%）；毛利率29.0%（同比持平），净利率14.6%（同比-4pct），扣非净利率15.7%（YoY-0.4pct）。

季度经营节奏来看，20Q1受疫情影响开工及出货同时19Q1基数较高导致同比下滑，20Q2备货带动MLCC等元器件价格上行，公司稼动率恢复至90%+，与此同时台厂稼动率维持5成或以下，下游本土化需求趋势明显。

2、产品结构、子公司与项目进度：一切布局围绕聚焦核心容阻主业

20H1电容收入5.39亿元，YoY+5.5%，毛利率44.5%（同比微降）；电阻收入5.23亿元，YoY+22.8%，毛利率33.9%（同比提升）；FPC线路板2.5亿元，YoY+9.65%，毛利率-5.2%（同比下滑）；其他主营4.35亿元，YoY+2.1%，毛利率21.3%。

奈电科技（FPC及贴装）收入2.59亿元丨净利润-2561万元，后续有望进一步处置；

风华芯电（分立器件）收入7666万元丨净利润1759万元；国华公司（微波材料）收入4471万元丨净利润1030万元。

祥和工业园高端电容基地项目进度22.5%，其余项目整体进度受设备交期及场地改造影响，较原计划有所延迟——月产56亿只MLCC技改扩产项目进度83%，月产14亿只0201电容项目进度91.5%。月产10亿只电感技改项目进度70%，月产100亿只电阻技改项目进度65%。

3、市场近期2个关注点：奈电与华为。

①奈电问题，中报显示仍小幅亏损，但我们认为无论后续进度如何，对风华来讲已非主要矛盾，公司战略核心在于逐步剥离FPC等非主业，专心做大容阻主业。

②华为问题，市场担心H客户若严格制裁，对公司后续扩产及稼动率爬坡有影响。我们认为：

1）本轮核心逻辑在于元器件去T/Y化，而非单一客户的国产替代；

2）H客户未来2~4个季度仍有存货，对风华来讲初期扩产H客户订单问题不大（据我们了解近期H客户仍有在给公司下单，包括高容料号）；

看中期：公司目前与客户端核心矛盾不在于订单，而在于产能紧张，450亿颗待交付订单中汇聚各领域终端大客户；

看长期：基站/手机等各终端市场份额也会有适度调整，而公司20年已经通过中兴/烽火/BOE等国内客户的验证，未来也有诸多各领域客户待通过，单一客户对公司扩产及稼动率影响有限且可控。

静态来看，预估风华当前100余亿颗产能基础上，年化利润有望近10亿元；

动态来看，风华中期产能目标锚定500~600亿颗，市占率10%，在此基础上我们重申被动元件行业逻辑：

①被动元件300亿美金市场规模→67%为电容→43%为陶瓷电容→93%为MLCC→50~60%应用为消费类终端产品。基于此，上游产能调整或下游客户需求变化，MLCC为最易于出现边际变化的细分元器件赛道。

②2018及20H1两次MLCC标的上涨主要为供需错位及终端备库存导致的涨价逻辑，我们认为20H2～2022年核心驱动力在于被动元件本土化背景下的大陆龙头MLCC企业市场地位提升逻辑。