山鹰纸业:业绩预告符合预期,18年废纸政策全落地,利好龙头,维持买入!
山鹰纸业 600567
研究机构：申万宏源 分析师：周海晨,屠亦婷,范张翔 撰写日期：2018-01-16
事件:公司公告2017年业绩预告,预计实现归母净利20亿元。公司预计2017年实现归母净利润20亿元,同比增长466.9%,其中因2017年1月1日起延长设备折旧年限(5条纸机线由15年调整为25年,其他设备由13-15年调整为20年)而增加本期净利润2.35亿元。
行业景气度提升带动原纸价格持续提高,公司内部效率提升,内外共振造纸业绩弹性兑现。供给:受国家环保政策趋严,第四批全国性环保督查在全国行动,淘汰落后及环保不达标产能;海外废纸回收政策逐步趋严,国废与美废价差拉大,不具海外废纸回收渠道的中小厂商成本收到大幅挤压,被动淘汰。需求:网购与物流行业的快速增长推动包装原纸需求稳定上升。箱板瓦楞纸行业供需格局改变,行业景气度提升,原纸价格持续走高,带动吨纸盈利显著提升。公司层面:马鞍山与海盐基地高增长,经营效率持续改善,通过加大市场销售力度、优化升级产品结构和强化内部管理,公司内部运营效率进一步提升,市场竞争力增强。
同时包装业务管理改善,17年盈利大幅提升。
进口废纸产能限额、含杂率、前三批进口废纸额度获批,公司作为行业龙头将显著受益。18年废纸政策已全部落地:5万吨以下产能及贸易商限制申报进口指标、进口废纸含杂率确定为0.5%,18年进口废纸收缩及指标“缓释”格局确定。影响有以下几方面:1)退运率增加,推动进口废纸涨价:部分以前依托机器分拣的打包厂可能增加人工分拣,提高达标率但增加了成本;符合标准的废纸占比减少,退运率增加,都将推高进口废纸的整体价格。2)指标缓释,缓和废纸价格剧烈波动。18年前三批共批指标307.63万吨(VS2017年前三批2675.99万吨,占全年指标95.2%),18年整体进口废纸指标趋紧,同时按季度逐渐释放格局基本确定,有利于平缓废纸价格剧烈波动。3)废纸政策利好龙头,受益确定进口指标和稳定货源。5万吨产能以下造纸企业及贸易商进口指标申请限制、进口许可证将减少废纸进口量及指标缓释,已经披露的进口指标主要集中在大中型造纸企业,以国废为原料的中小纸厂成本压力将继续维持高位。2017年公司大幅增资全资废纸回收香港子公司环宇国际4亿元(原注册资本800万港元),提升环宇国际营运能力,打造成为废纸回收板块统筹管理的业务管理平台,有利强化公司对进口废纸控制能力。
北欧纸业与联盛纸业18年并表增厚利润,产业链整合提供持续增长动力。公司前期公告收购浆纸一体化防油纸供应商北欧纸业100%股权及年产105万吨箱板瓦楞纸的联盛纸业100%股权。北欧纸业盈利水平优秀,净利率和ROE领先:16年ROE高达63.5%,净利润2.35亿瑞典克朗,2018年预计完成收购并表增厚公司业绩。联盛纸业弹性充足,技改完成后产能105万吨(对标山鹰350万吨产能17年净利20亿元),我们预计伴随技改完成和山鹰优秀管理水平注入,联盛纸业未来盈利弹性巨大。与此同时,公司作为包装纸行业龙头,未来有望持续整合产业链资源,保障未来业绩持续增长。
箱板瓦楞原纸+包装+特种纸多重发力,产业链整合和国际化投资持续推进,低估值+确定增长有望带来戴维斯双击行情,维持买入!包装板块通过供应链和运营管理盈利水平有望持续提升;横向国内同业并购并集团投资竹浆及本色生活纸领域,国外收购北欧特种纸龙头,纵向拓展包装产业链和浆纸一体化。马鞍山、海盐、湖北、福建、重庆基地实现华东、华中、华南、东南生产基地全覆盖。维持17-19年归母净利20亿元、25亿元和30亿元的盈利预测,对应EPS分别为0.44元、0.55元和0.66元,目前股价(4.55元/股)对应PE分别为10倍、8倍和7倍,公司作为包装纸龙头,兼具内生增长和外延扩张带来盈利弹性双重属性,维持买入!
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