四大上市险企前8个月保费1.2万亿元 多股可关注
随着9月18日中国太保公布今年前8个月的保费，A股四大上市险企保费已悉数披露。据《证券日报》记者梳理，今年1月份-8月份，国寿股份、中国平安、中国太保、新华保险合计保费为1.25万亿元，同比增长12.36%。
随着今年下半年以来上市保险公司业绩持续改善，加之A股市场持续低迷，保险股配置价值凸显。近期，长城证券等多家券商发布研报称，保险股已“深蹲”，配置价值凸显。
上市险企寿险同比增长11.6%
从上市险企寿险保费来看，今年1月份-8月份，国寿股份、平安人寿、太保寿险、新华保险原保费分别为4190亿元、3295亿元、1607亿元、841亿元，增速分别为4%、21%、15%、12%。这4家险企合计保费9933亿元，同比增长11.6%。
就今年三季度上市险企保费策略，申万宏源证券研报认为，三季度在去年高基数下预期新单增速承压，险企采取聚焦高价值产品战略在负债端结构改善下以价值率提升弥补新单销量缺口。
具体来看，各大险企三季度以来持续推进保障型保险，各公司分别丰富、升级保障类产品，加大产品销售力度以应对去年8月份及9月份的高基数：平安寿险8月份新上3款重疾、3款医疗险、1款重疾、1款定期险和1款终身寿险，产品类型进一步丰富；太保寿险对金佑系列老客户推出金诺重疾和附加爱满加重疾产品，满足客户升级保障额度的需求；新华延续二季度主打健康险策略、强化健康保险进万家活动，坚持以附促主、以附为先策略收获成效。
此外，健康险保费保持高增长对寿险公司保费拉动作用明显。今年前7个月(前8个月数据暂未披露)行业健康险保费收入(剔除主要销售理财型健康险的公司数据)同比实现了34%的高增长，表明健康险需求仍旺盛。券商研究员预计，在当前行业回归保障型的监管指引下，行业的理财型险种销售将会放缓，预计三季度之后在市场强需求背景下各公司健康险的占比将逐步提升，健康险新单保费将维持稳步增长。
随着上市险企健康险等保障型保险销售力度增加，上市险企个险新单增速也出现回暖。例如，平安寿险个险新单8月份单月同比增速为12.6%，1月份-8月份累计同比增速进一步收窄至-3.4%(1月份-7月份累计同比增速-4.7%)，累计续期业务占比66.6%，该比例预期基本维持稳定。
从上市险企代理人来看，今年上半年代理人人均产能与收入基于保费下降有所回落，行业增员节奏均放缓。而今年下半年以来，四大险企进一步专注代理人转型，关注产能、留存率、举绩率等各项指标，提高新人甄选标准，同时进一步完善新人培训体系，代理人在保质的前提下有序提量。
产险业务增速高于寿险
从上市险企财产险业务来看，今年1月份-8月份，平安产险原保费收入1589.5亿元，同比增长15%；太保产险原保费收入787.4亿元，同比增长15%。上市险企财产险业务增速高于寿险约3.4个百分点。
从财产险业务占比最高的车险来看，8月份单月行业新车销量同比增速-3.8%，1月份-8月份累计同比增速3.5%。在此背景下，平安产险中车险业务8月份单月原保费同比增速6.2%，表现持续优于同业。
申万宏源研报认为，新车增速承压下龙头险企车险增速保持平稳，主要源自上市险企续转保业务保费占比较高、新车保费占比有限，存量业务持续拉动整体保费平稳增长；下半年报行合一及手续费行业自律下市占率较高的龙头险企手续费有所改善，存在提升赔付率、让利消费者的空间，预期可进一步抢占市场、头部优势凸显。
非车险业务方面，今年下半年，上市险企非车业务持续发力保持高增速、有望成为全年产险增长亮点。平安产险中非车业务8月份单月原保费同比增速44%。此外，农险未来仍存在较大市场空间，三大主粮作物覆盖率将进一步提升，全国性经营险企可进一步均衡自然灾害风险损失、整体综合成本率可控。
保险股配置价值凸显
基于寿险、财险等今年前8个月的增速，以及今年大盘的整体走势，多家券商认为，目前保险股配置价值凸显，股价已经处于“深蹲”。
例如，平安证券研报认为，当前上市险企处在长期价值转型和短期估值修复的阶段。上市险企不断推动保障型业务发展使得价值率显著提升，有助于全年新业务价值持续收窄乃至转正，保险公司的利润中枢同样处在持续上升的阶段。当前保险股估值仍然处于低位，然而前期打压估值的新单负面预期以及对投资端的隐忧目前均已经消除，后期来看保险股有足够的估值修复动力，维持行业“强于大市”判断。
再如，申万宏源也认为，“保险负债端改善趋势确定叠加资产端影响可控下推动估值修复。上半年保险结构改善带动价值率提升，预期下半年保障型保险持续推进下该趋势可延续，叠加新单降幅进一步收窄，看好全年NBV转正；资产端波动影响可控，准备金释放提振利润表现，预期全面业绩表现可持续。当前估值对应2018年PEV为0.7-1.2倍，处于历史低位，建议重点关注负债端超预期拐点标的。”
中国人寿深度报告:坚持稳中求进 稳健经营的寿险巨头
中国人寿 601628
研究机构：万联证券 分析师：缴文超 撰写日期：2018-08-15
坚持稳中求进,业务结构稳健改善:1、个险渠道受益于近几年新单期交的快速增长以及续期拉动效应明显,保费收入增速较快,银保渠道则在保持规模稳定的前提下加快期交业务发展,使得个险渠道保费占比从2010年的45%提升至2017年的69%;2、坚持发展期交业务,2015-2017年得益于销售队伍的快速扩张,个险新单期交年均增速接近40%,银保渠道复合增速也达到20%,使得2017年保费收入中期交占比已接近80%。3、十年期业务在2014年后保持快速增长,连续四年增速超过20%,其中2016年增速高达59%,2017十年交保费达到660亿,十年及以上新单期交占新单保费的比例则从2010年的9.3%提升至2017年的29.5%。
坚持价值提升,银保成为新的价值增长点:1、由于新单期交特别是十年交在2015-2017年的快速增长,新业务价值从2014年的233亿增长至2017年的601亿,但由于2017年人力增速放缓导致新业务价值增速也有所放缓;2、个险渠道是主要的价值贡献渠道,占比在九成左右,但2017年银保渠道新业务价值实现150%的突破性增长,达到65亿;3、有效业务价值与剩余边际实现较快增长,为未来利润奠定良好基础,内含价值增速虽有所放缓,但仍能实现稳健增长。
盈利预测与投资建议:1、核心假设:个险队伍规模未来三年增速-5%/5%/5%,人均期交产能在策略产品支持下2018年保持稳定,之后逐渐提升,短期期交占比提升使得期交业务结构不如2017年,投资收益率按照内含价值评估远端假设5%计算;2、财务预测结果:2018-2020年NBV、EV增速分别为-13.8%/10.1%/11.6%、9.6%/10.4%/10.3%,每股内含价值28.46/31.43/34.66元,对应PEV倍数仅为0.78/0.70/0.64;2018-2020年每股净利润分别为1.33/1.50/1.64元,对应PE为16.63/14.73/13.44,ROE将保持在10%以上;3、估值与投资建议:总体来看,我们给予中国人寿2018年1-1.1倍PEV,按均值1.05倍计算,对应每股价格29.9元,首次覆盖,给予“增持”评级。
风险因素:人力发展不及预期、保障型业务销售不及预期、投资风险。
中国平安:净利润增长超预期 营运偏差提振内含价值贡献
中国平安 601318
研究机构：申万宏源 分析师：马鲲鹏,王丛云 撰写日期：2018-08-24
事件:中国平安披露2018年中报业绩,18年上半年集团实现归母营运利润593.39亿元,同比增长23.3%;归母净利润580.95亿元,同比增长33.8%;寿险业务新业务价值同比小幅增长0.2%。
寿险行业调结构下,公司NBV转正行业领先,全年平稳正增长可期。1H18公司NBV同比增长0.2%至387.57亿元,其中2Q18NBV同比增速达9.9%;其中NBVMargin抬升4.1个百分点至38.5%,NBV首年保费同比下滑10.3%。行业回归保障背景下公司持续强化“产品+”策略、打造多元场景化体验,“福福组合”、“守护福+海外医疗”、“爱满分”等产品在提升客户体验同时优化整体保费结构,上半年长期健康险原保费同比增速达40.0%,占比达12.6%,推动价值率提升。从首年保费负增长归因来看,期末代理人规模同比增长5.5%至139.9万,人均首年规模保费同比下降24.0%。代理人渠道新单同比负增长11.9%,但佣金支出仍保持6.9%正增长,其中健康险佣金支出同比增长29.5%。寿险分部净利润为343.28亿元,同比增长44.2%,主要由1H17公司进行会计估计变更减少税前利润154.17亿元和1H18总投资收益同比-11.7%共同影响所致。
寿险及健康险实现营运利润355.95亿元,同比增长24.7%,彰显深厚经营底蕴和保守精算假设,主要系剩余边际摊销和营运偏差贡献分别同比增长23.2%和24.5%,与净利润的差异由短期投资波动12.33亿元和折现率变动0.35亿元共同影响所致。期末剩余边际余额7100亿元,较年初增长15.2%,主要系上半年新业务贡献同比负增长1.1%所致。
保证保险业务提振承保利润贡献,所得税同比增长1.3倍拖累产险净利表现。上半年公司产险原保费收入同比增长14.9%,其中车险和非车业务收入同比增速分别为5.6%和47.5%,增速分化主要系:1)上半年新车销量增速仅为5.6%,叠加商车费改持续推进降低保费充足度;2)保证保险、责任险、家财险、大病保险等非车业务快速增长。上半年公司综合成本率为95.8%,同比下降0.3个百分点,其中费用率上升1.1个百分点,赔付率减少1.4个百分点;分业务来看,车险COR提升0.1个百分点至97.2%,保证保险COR大幅减少4个百分点至87.4%,贡献25%承保利润。上半年产险业务所得税同比大幅增长1.3倍,预计系手续费及佣金支出超过净保费的15%不得税前列支所致。展望下半年“报行合一”与行业自律逐步深入,行业车险手续费率有望迎来拐点。
资产端边际改善,实施IFRS9加大利润表公允价值波动。1H18沪深300指数累计下跌14.1%,中债国债总净价(总值)指数上行2.9%,公司保险资金投资组合年化净投资收益率和年化总投资收益率分别为4.2%和4.0%,同比分别减少0.8和0.9个百分点,较一季度3.7%边际改善明显。公司在行业内率先实施IFRS9,FVTPL类资产占比达19.5%,使得上半年公允价值变动损益达-116.2亿元,拖累总投资收益下滑10.7%至527.4亿元。
投资建议:关注板块估值修复空间,公司业绩率先拐点优势凸显。基于资本市场波动导致投资收益承压,下调盈利预测,预计2018-20年EPS分别为5.33/6.51/8.42元(原2018-20年EPS为6.38/8.29/10.86元),目前股价对2018年PEV为1.1倍左右,持续关注下半年负债端优势凸显及投资端趋于平稳带动估值提升,维持“买入”评级。
风险提示:保险销量不及预期,长端利率快速下行,资本市场大幅波动。
中国太保深度报告:寿险转型标杆 被低估的综合保险集团
中国太保 601601
研究机构：万联证券 分析师：缴文超 撰写日期：2018-05-23
大个险转型标杆,人力增长和效能提升双轮驱动:1、太保寿险2011年起实施“聚焦营销、聚焦期交”战略转型后,个险渠道快速发展,2017年保费贡献度达到88%,大个险格局非常清晰;2、销售队伍在2015-2017年实现翻倍达到87万,年均复合增长率高达36%;3、在队伍规模快速扩张的同时,举绩率和人均产能也逐年提升,健康人力和绩优人力复合增长率超过20%;4、在人力规模和产能双轮驱动下,新单期交在2015-2017年分别实现65.5%、34.3%、31.2%的增速,2017年达到471亿元;5、虽然2018年行业人力增速大概率继续放缓,但太保寿险个险队伍经营基础较好,仍有望保持10%左右增长。
高价值业务占比提升,寿险内含价值保持15%-20%增速:1、十年期在新单保费中的比例从2011年的16%逐年提升至2017年的47%,推动平均缴费期限接近9年;2、新业务价值率较高的长期保障型业务占比也逐年提升,2011年仅为10%,2017年已升至42%;3、受益于业务结构的改善,新业务价值率逐年攀升,2017年达到39.4%,促进太保寿险新业务价值和内含价值均保持较快增长,2015-2017年增速分别为39.5%/56.5%/40.3%、20.8%/19.5%/17.9%;4、由于太保寿险坚持发展长期期交和保障型业务,预计2018年新业务价值率将保持较高水平,受新单期交增速下降影响,新业务价值增速也将有所下降,但仍然能推动内含价值保持15%-20%的增长。
财险业务重回两位数增长,综合成本率逐渐改善:1、太保财险保费收入在2015、2016年调整结构、剔除部分劣质业务后,2017年增速有所回升,同比增长8.8%,2018年一季度增速加快,达到19.5%;2、由于太保寿险营销员队伍快速成长,交叉销售渠道2017年实现车险保费75.6亿,成为车险增长的重要驱动因素,2018年有望继续保持较快增长;3、随着业务结构的逐渐优化,2015年起太保财险综合赔付率连续三年下降,但受车险费改后市场竞争加剧影响,综合费用率居高不下,导致综合成本率下降幅度有限,2017年为98.8%,承保盈利能力还有待提升。
盈利预测与投资建议:1、核心假设:寿险营销员增速10%,人均产能受监管宏观环境和监管因素影响2018年有所下降,之后逐渐提升,财险保费车险增速12%,非车增速20%,投资收益率按内含价值长期假设5%计算;2、财务预测结果:2018-2020年NBV、EV增速分别为7.1%/19.9%/19.1%、16.3%/16.5%/16.7%,集团每股内含价值36.71/42.77/49.92元,对应PEV仅为0.95/0.82/0.70;2018-2020年每股净利润分别为2.15/2.59/3.03元,对应PE为16.23/13.46/11.52;3、估值与投资建议:分部估值法下,寿险成长性较好,给予1.3-1.5倍PEV估值,财险盈利能力有待提升,给予1.2倍PB,在其他板块1倍PB估值假设下,中国太保2018年每股理论估值45.9-51.5元,首次覆盖,给予“买入”评级。
风险因素:人力增长不及预期、保障型业务占比下降、财险综合成本率大幅攀升、投资波动风险。
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