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复星医药:收购Gland Pharma86%的股权 将利好公司中长期发展
复星医药 600196
研究机构：群益证券(香港) 分析师：王睿哲 撰写日期：2016-08-05
事件:
公司发布公告,拟通过控股子公司出资不超过126137万美元收购Gland Pharma Limited约86.08%的股权,其中包括收购方将依据Enoxaparin(依诺肝素)于美国上市销售情况所支付的不超过5000万美元的或有对价。
点评:
收购资产概况:标的公司Gland是一家总部位于印度海德拉巴,主要从事注射剂药品的药企。公司是印度第一家获得美国FDA批准的注射剂药品生产企业,并且还获得了全球各大法规市场的GMP认证。公司由于具备成熟规范的生产和品质管制体系,公司至今未收到过FDA警告。其业务收入主要来自于美国和欧洲,目前在印度同类公司中处于领先地位。公司产品主要是肝素钠及依诺肝素钠:根据IMS统计,两品种药品2015年全球销售额分别为6.95亿元美元和29.8亿美元。公司产品在全球的市占率约分别为7%和1%。
或有对价支付协议:由于Gland的依诺肝素预计将于近期获批,复星医药与Gland就依诺肝素签署的对价支付协定(后附)。以此对价支付协议来看,预计依诺肝素上市后每年贡献的毛利约为5000万美元。假设该产品2016年底前获批,上市后每年贡献的净利润为1500-2500万美元,但由于前2年共需支付5000美元的对价,因此我们预计该产品在前2年将无法对上市公司贡献利润。
定价相对合理:Gland于2016财年(2015年4月1日至2016年3月31日)年实现营收13575百万卢比(折合2.03亿美元),YOY+35.5%,录得净利润3136百万卢比(折合4676万美元),YOY+49.8%。因报价中包含5000万美元的或有对价,扣除后测算收购86.06%股权的静态P/E约为26倍。目前国内同类公司的估值基本在30倍以上,而标的公司还具备FDA以及多国的批准认证,属于稀缺资源。另外我们综合考虑标的公司的发展增速,2年后依诺肝素对公司产生的贡献以及标的公司对复星产生的协同作用,我们认为定价相对合理。
收购将利好公司中长期发展:收购资金来源方面,公司拟通过子公司复星实业向金融机构申请不超过8亿美元贷款,其余自筹。公司目前货币资金充足,完全可以覆盖自筹资金部分,8亿美元的贷款将会提升公司的负债率和利息费用,但以标的公司2016财年4676万美元的净利润来看,公司将可收获4亿美元左右的利润,基本可以覆盖8亿美元贷款所产生的利息费用。以此来看,我们认为收购短期对公司净利润的贡献有限。但从中长期来看,我们认为公司通过收购Gland将将有助于复星推进药品制造业务的产业升级、加速国际化进程、提升公司在针剂市场的占有率。另外,公司可借助Gland较强的研发能力和印度市场特有的仿制药政策优势嫁接复星已有的生物医药创新研发能力及产品线,积极开拓印度及其他市场的业务,从而扩大复星药品制造与研发业务的规模。
盈利预测:由于本次交易还需公司股东大会、Gland股东大会、中国境内相关主管部门境外投资核准以及其他国家主管部门的批准,存在一定的不确定性,我们暂不调整盈利预测。我们预计2016/2017年公司实现净利润29.5亿元(YOY+19.9%)/35.6亿元(YOY+20.7%), EPS分别为1.28元/1.54元,对应A股PE分别为17倍/14倍,对应H股PE分别为13倍/11倍。公司作为医药综合平台,资源优势突出,目前A/H股估值都比较低,继续维持公司A/H股“买入”建议,A股目标价24.3元(对应2016PE X19),H股目标价24港币(对应2016PE X16)。
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