任泽平姜超两首席同台论战：股市债市与房市针锋相对
“我自从下海以后就经常被怼，比如今年新周期的观点就被怼得特别厉害。”10月29日，在北大国发院的一场报告会上，方正证券首席经济学家、联席所长任泽平表示，新周期观点已在业内引发了一场论战。
至于论战的激烈程度，任泽平甚至打趣说，“其实哪叫论战，那是车轮战！”就上半年而言，经济多头比较少，空头的观点比较多，因此，他也调侃道，“(为了应对空头)我就天天锻炼身体，现在基本每天跑10公里，所以身体比较好，扛到了现在。”
或许是主办方有意为之，海通证券首席经济学家姜超同样现身报告会。众所周知，今年以来二人在宏观经济、房地产的多空问题，以及“现金为王”等观点上多次交锋，吃瓜群众也乐于围观二人的历次PK。
谈及二人观点上的分歧，任泽平表示，“大家知道我是今年的多头，邀请者可能是希望我和姜博士PK一下，因为姜博士是今年的空头，虽然媒体总说我们怼来怼去，但其实我们是很好的朋友。”
宏观经济的风险与机遇
关于新周期争论的核心问题是对未来中国经济走势的判断，任泽平表示，新周期主要是指产能周期，在经历长达6年的产能出清后，从中微观来看，产能去化是比较充分的；由于银行信贷以及政策方面的原因，新增产能投资受到一些抑制，所以制造业投资的资本支出开始筑底。
任泽平判断，从2016、2017到2018年，企业盈利会持续改善，进而影响企业家对实体经济的预期，最终会在2018年下半年或2019年迎来新一轮资本开支周期。
他做出这一判断是基于，中周期即产能周期的4个发展阶段：第一阶段，经济繁荣时候企业家乐观扩展产能，导致产能过剩；第二阶段，开始去产能，通缩、债务循坏；第三阶段，产能出清到达尾声，行业集中度大幅提升；最后阶段就是新的一轮产能扩张。值得注意的是第三阶段，在这一阶段，企业刚刚经历冬天不敢扩张产能，但是持续的盈利改善会改变预期。
姜超则认为，目前新一轮朱格拉周期并未出现，因为朱格拉的核心内容是企业部门可以开始新一轮的制造业投资，实际上中国企业部门过去投资增速下降，而上半年企业又开始投资、扩产。“然而，一方面如果仍然靠企业部门投资扩张，那么供给侧改革中去产能将失去意义；另一方面，目前企业部门债务水平已经很高，进一步依靠贷款投资则回到了以前依靠投资拉动经济的老路上。”
今年3季度GDP增速6.8%，任泽平判断称，明年的宏观经济还会超预期；因为目前处在中周期向上的位置，短周期的回调影响较弱，“世界经济在复苏，中国在去产能，这是我看多经济的很重要的逻辑。”
与任泽平的乐观形成反差的是，姜超更强调中国经济的挑战已经就在眼前，“这一轮(经济回暖)的重要支撑来自于房地产，但房地产背后的一个大背景是，当年利率很低的时候大家不去买房，现在的利率上浮10%甚至20%了反而抢着买房，这就是一个风险。”
就在周一，中国10年期国债收益率达到3.92%，10年期国开债收益率是4.4%~4.5%，均创下新高。姜超认为，居民的贷款利率需要在上面的收益率基础上加100个点，这时候居民就要考虑5%~6%的买房成本是不是支付得起了。
“过去大家对经济不大担心，因为即便经济不好，只要银行给钱、企业贷款就没事了；但是现在出现的一个新的变量是，钱会从银行流到居民手中；9月份大家说经济很好，是因为9月份居民贷款(不包含公积金)是7400亿元，年化就是10万亿元。”
姜超认为，居民贷款和企业贷款的不同指出在于，企业是一定要贷款，但是老百姓发现贷不起了可能就不贷款了。“一个潜在风险就是，明年如果居民不贷款了，会不会给经济带来一些风险？”
任泽平做出乐观判断的逻辑在于，2010年以后中国经济基本上单边下滑，但是2016年以后经济逐渐企稳回升，无论名义还是实际GDP增速都出现了回升。“有人认为回升主要是靠涨价，那为什么实际GDP也是回升的呢？虽然不排除价格上涨的影响，但是来自需求端的改善也非常清晰的告诉我们，世界经济正在复苏或者已经在从底部走出来的路上。“
在谈到中国经济是否正在回暖的问题时，姜超认为，今年上半年中国经济一直在回暖，但是从三季度而言，经济其实是往下走的，“目前企业盈利增速处在高位，主要是靠涨价，同时，目前的涨价主要集中在上游 行业，上游 行业的涨价需要下游 行业来承接，关键就在于下游的出口和房地产会不会一直比较强劲。”
根据姜超的分析，中国利率一直很高，汇率也较强，因此下游 行业目前是有压力，上游 行业的涨价也是很难持续的，目前的经济也已经有一些挑战。
房地产多空争论再现
在进行国际经验比较时，姜超指出，美国经济过去20年的发展和中国当前非常类似，“美国在2001年出现了科网股泡沫，破灭以后大家一度以为新经济没戏了，随后美联储大幅放水，进入居民举债模式，带来了地产泡沫，但是地产泡沫最终还是破灭了，现在崛起的还是以Google、Facebook、Amazon、Tesla等为代表的新经济。”
将中国的情况与之对标可以发现，中国在2011年人口红利出现拐点，2013年创业板的大涨意味着市场开始憧憬经济转型，但是2015年股市泡沫的破灭伴随的是大幅放水，以及一二三四线轮番的地产泡沫。
他指出，很多人认为放水有利于中小股票，其实，放水对房地产和传统行业最有利，“君不见许老板成功逆袭成为中国首富，而借鉴美国的历史，如果政府下决心收货币，地产泡沫终究不可持续，旧经济只是回光返照，而以创新和服务为代表的新经济终将胜出。”
“随着人口老龄化时代的到来，中国地产销售刚需时代已经结束，今年地产销售创出新高的背后是居民部门的加杠杆。”姜超认为，目前尽管政策上对房贷有限制，但投资人通过消费贷款绕道购房，由于消费贷期限只有一年，因此从长期看会严重制约居民的消费潜力。
特别是，中国居民部门债务占居民可支配收入的比重从2007年时的不足35%，已经达到了当前的90%，和美国、日本的水平相当，这说明从收入角度看中国居民部门举债能力已经接近上限，房地产的繁荣不可持续。
在房地产行业的多空问题上，任泽平与姜超的观点可谓针锋相对。“刚才姜博士看空房地产，但我的看法是，不看空房地产；短期可能会有调整，但是中长期来看，尤其是有产业和人口导入的核心区域的房地产是看多的。”
2015年，任泽平曾提出一线城市房价翻一倍的观点，就目前的情况，他认为，用“好”或“不好”来评判未来房地产的观点都过于粗糙，“我对房地产的看法就是，明年销售负增长很正常，但是房地产投资不会差。”
他认为，房地产向上的力量在于出口，未来企业盈利所推动的企业资本开支上升，向下的力量是房地产销售和再度去库存，2018年经济还会平稳，但是2019年企业连续三年盈利的改善会改变企业家的预期。所以，2019年库存周期、资本开支周期，以及全球复苏带动的出口周期和贸易周期会带动经济向上走，前提是政策不要出现重大误判。
任泽平以十年间北京房价均价上涨近十倍为例指出，未来房价能否继续上涨要看核心逻辑是否被破坏，其一是土地财政能否持续，这决定了供给，其二是要看货币超发是否会持续，“放在长周期看，千万不要说房价涨多了，而是货币是否发多了。”
他认为，未来的房地产大概率不会再出现像以前一样快速的上涨，但是如果上述两项长效机制建立不理想，那些未来有产业、人口导入区域的房地产还是会继续看多。
投资机会在哪里？
在对过去资本市场表现情况进行总结时，姜超指出，2014、2015年在降成本的背景下，央行降息降准，带来股市债市短期双牛行情；2016年去产能为政策主线，带来商品价格的大涨，应该以实物资产为主来开展配置；而2017年去库存政策下，三四线城市地产销量大涨，带动家电等地产相关消费，而房价上涨的财富效应也提升了高档白酒等高端消费。
他认为，现在要考虑的问题是未来的政策主线是什么，以及这些政策会产生什么影响；他建议，应该关注供给侧结构性改革中的另外两项，即去杠杆与补短板。
“从今年以来中国相关资产在全球的表现来看，表现好的主要可以归于两大类，一是和消费有关，比如家电、家具、食品饮料、化妆品等；二是和服务业有关，比如社交、教育、互联网零售、快递、旅游度假、保险等等。”姜超指出，这一现象意味着，中国经济正在从工业投资向服务消费转型，服务和消费类资产是未来希望所在。
另外，姜超认为，人口结构变化将会决定经济增长的方向，梳理过去的情况可以发现，中国15-59岁年轻人口在持续增加，年轻人的主要需求是房子和汽车，这就是工业化的时代；而随着人口红利拐点的出现，中国年轻人的数量开始下降，老年人数量开始增加，年轻人需要的不是更多的房子、汽车，而是更好的汽车、手机，这就是消费升级；而老年人需要的医疗、养老等主要是服务需求。“这意味着中国经济需要从工业驱动，转向服务业和创新驱动。”
谈到大类资产配置，任泽平表示，并不认为目前中国的股票贵了，因为如果对比的话，美股有些行业比中国还贵，特别是今年1-9月规模以上工业企业利润增长20%以上，完全可以消化估值。
针对债券市场，任泽平建议，债券市场短期以配置为主，“最近看多债券市场的人比较多，我觉得债券市场主要还是震荡；虽然我并不大幅看空，但是也不看多，我对债券市场偏中性。”不过，任泽平也表示，如果哪一天通胀起来了，他会明确的看空债券市场。另外，任泽平认为，商品市场会高位震荡，并且出现分化。(证券时报)
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