三花智控:制冷配件龙头企业 汽零业务开启成长新空间
三花智控 002050
研究机构：平安证券 分析师：蒋朝庆,刘舜逢 撰写日期：2018-05-07
制冷配件龙头,中长期受益空调增长。三花智控是全球制冷控制元器件的领军企业,17年制冷业务收入占公司整体营收的约51%,同比增长22%。公司多项产品市场份额位居行业前列,如四通换向阀、电子膨胀阀产品市场占有率位居全球第一,市场领导地位稳固。空调内销市场在17年高增长后预计18年增速将有所回落,但中长期来看我国空调市场离行业天花板仍有较大空间。从户均保有量来看,16年底我国城镇户均空调保有量1.23台,农村户均空调保有量0.48台,相较日本户均2.8台的保有量仍有较大提升空间。三花也将中长期受益行业增长红利,同时变频空调和中央空调渗透的提升有利于公司产品销售。
亚威科盈利能力有望改善,或受益洗碗机市场爆发。亚威科是德国一家白色家电核心系统部件研发、生产经营的公司(12年被三花收购),主要从事洗碗机、洗衣机、咖啡机等家电系统零部件的研发、制造和销售,客户包括BSH、惠而浦、飞利浦等国际知名品牌。近几年亚威科营收持续增长,盈利能力有所改善,预计后续盈利能力将逐步提升。目前我国洗碗机渗透率仅有1%左右,相较欧美发达市场普遍50%甚至70%以上普及率差距明显,未来四年的零售额CAGR有望达到61%。亚威科是洗碗机零部件市场的重要供应商,主导产品Omega系统、水软化系统、分配器等产品是洗碗机的核心部件,有望受益洗碗机市场的爆发式增长。
微通道业务保持高速增长,毛利率不断提高。全球换热器用于制冷空调、食品冷链等领域的风冷式换热器总规模至少在500 亿元以上,其中微通道换热器现有实际比例较低。全球用于制冷空调、食品冷链等领域的风冷式换热器市场,将成为微通道换热器现阶段的主要替代空间,微通道换热器具有广阔的市场前景。公司微通道业务近年来保持较高增速,毛利率不断提升,我们认为主要是得益于客户结构的改善。2015年~2017年,微 通道合计实现净利润4.8亿元,超额完成业绩承诺。我们判断,2018年微通道业务有望保持20%的增速。
电子膨胀阀技术领跑行业,单车配套价值提升。近年来,新能源车产销量快速增长。三花汽零为新能源汽车提供电子膨胀阀,汽零的电子膨胀阀技术领跑行业,且具备先发优势。三花汽零目前已通过特斯拉、比亚迪、吉利、蔚来汽车等新能源汽车厂商的一级供应商认证,取得了相应产品的供货资质。而且,电子膨胀阀的单车配套价值远高于传统的热力膨胀阀,随着新能源车的发展,汽零的业绩有望快速提升,为公司打开新的成长空间。
盈利预测与投资建议:公司是制冷元器件的龙头企业,收购三花汽零进一步打开公司的成长空间。预计公司2018-2020年归母净利为15.1亿、17.4亿、20.4亿,对应EPS为0.71、0.82、0.96元。首次覆盖,给予“推荐”评级。
风险提示:
1)相关行业制约风险:公司主要业务为家电/汽车的制冷等配件,如果家电/汽车行业不景气或发生重大不利变化,将会对公司的生产经营产生负面影响,公司存在受下游 行业制约的风险。
2)原材料价格波动风险:公司生产所需的主要原材料为铜棒、铜件及铜管等。原材料在公司产品成本构成中占比较大,如果原材料的市场价格发生较大波动,将会影响到公司产品的成本和利润。
3)境外经营风险:17年公司海外销售占比约49%,境外收入占比较高,若汇率发生波动将对公司业绩产生影响。其他国家政治经济环境、能源政策等发生变化,也将影响公司的产品出口状况。
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