工商银行:查缺补漏 持续领航
工商银行 601398
研究机构：中信建投证券 分析师：杨荣 撰写日期：2018-11-09
A 股市场中的大权重股工商银行在经营层面享有众多“第一”,截至目前,公司总市值也在国内上市银行中处于首位。作为金融股主力军,工商银行对A 股大盘有着深远的影响。
(1)在沪深300指数中,银行股样本合计权重达18.73%,工行为1.20%,并且这亿一权重在近年来有所增大;
(2)在上证指数中,银行股样本合计权重达21.23%,工行为5.17%,属于第一大权重股;
(3)从基金持仓来看,三季度末,银行股持仓市值占基金净值比重为2.46%,占基金股票 投资市值比重为3.57%,要高于二季度末,但低于年初水平。对工商银行的持仓分别为0.33%和0.48%,在今年呈持续下降趋势,目前已经处于相对低位。
(4)在纳入FTSE 和MSCI 两大指数的A 股成分股中,银行股权重分别为14.22%和22.95%,受益明显。而工商银行权重分别为0.87%和1.40%。
2018年公司财务业绩亮点
(1)业绩增速加快,盈利能力高于同业。2018年前三季度,公司业绩增速延续了从2016年触底之后的持续反弹。归因分析来看,规模因素是支撑业绩的主要力量,并且除了息差和成本之外,其他因素的贡献都在增大。如果不考虑拨备对利润的侵蚀,工商银行近两年的业绩增速实际上是非常可观的,年化平均ROE也要高于同业平均水平。
(2)资产质量持续改善,拨备充足性明显提高。工行不良率一直在下降,三季度末较年初下降了2个BP。二季度关注类贷款占比更是较年初大幅下降了72个BP。此外,公司也加大了拨备计提力度,三季末拨备覆盖率较年初提高了18.38个百分点,新计提的资产减值准备金同比增速超过30%。
(3)零售业务贡献加大。前三季度,公司零售业务的营收贡献达40.24%,较2017年提高了0.81个百分点,在大行中处于首位;利润贡献达39.98%,较2017年提高了2.18个百分点,在大行中同样是中上游水平。政策上的有利因素分析
(1)降准的影响。2018年,央行共降准4次,下调准备金率350个BP。由于工行整体存款基数大,降准释放资金规模也非常大,无论是负债端成本率的降幅或者是资产端收益率的提升,工行在大行中都具有有利地位。按照我们的测算可以增厚工行净利润在95亿—122亿之间,增厚工行净利润6%-7.6%。
(2)信贷扩容。公司年初预计2018年信贷额度为9000亿,实际将提高到1万亿,同比增速7.2%,较年初提高了0.7个百分点。从而可以提高公司净利润0.5%。
(3)非标融资。为了实现宽信用的目标,非标融资放开是大势所趋。在表外,由于取消了总资产4%的约束,可以将理财配置非标的规模上限从1.08万亿提高到1.2万亿以上。同时,由于老产品也可以对接新资产,同样增加了对非标的配置。此外,目前工行表内非标占比较低,如果表内非标占比提高到5%,表内非标规模将达到1.35万亿,相对之前翻了4倍,而表内非标扩容也是实现宽信用的一种途径,同时其资本消耗和收益上性价比更高。
综合化经营的强项和弱项分析工行已搭建起覆盖基金管理、证券及投行、金融租赁、人寿保险和债转股业务的综合化经营平台,持续推进综合化经营战略实施。但整体上综合经营的牌照不全面,同时综合化优势在于基金和金融租赁业务,但是保险、海外投行优势都不明显。未来工行需要申请多样化非银机构牌照,来同其宇宙第一大行相匹配,同时加强保险、海外投行业务,以便补短板,实现综合化经营协同发展和齐头并进。
C 端的领先优势和弱势我们的数据比较分析,我们发现:工行在资管业务上在同业内处于绝对优势和龙头地位,但在零售业务发展上,其各块业务发展不佳,没有突出的优势,属于工行的短板。
在资产管理业务发展上,工行处于行业绝对的龙头,而且领先优势持续且异常稳固。这个优势显著,得益于:业务结构,客户优势、规模优势、产品优势、牌照优势。在零售业务发展上,工行零售贷款占比在大行相对较低,同时房地产行业贷款占比低;零售的营收占比在大行中最高,但利润占比并非最高;此外,负债端成本也要高于可比同业。
公司资本补充压力分析与应对措施与国内同业相比,工行核心一级资本和一级资本比较充足,但二级资本并不算多。与国外大行相比,工商银行核心一级水平也还是比较高的,但其他资本补充工具运用不足,截至目前公司优先股和混合工具规模仅占总权益的4.04%。
在长期视角下,公司主要是面临TLAC 监管框架下的资本约束。在该框架下,公司资本充足率到2025年和2028年的缺口分别为5.19%和7.19%。按照静态RWA 测算,到2028年需年均补充缺口1300亿元;按照动态8%的RWA 增长测算,年均需要补充2200亿到2700亿元的资本金。
从未来三年的中短期视角,我们测算了为保持资本充足性相对稳定的前提下需要补充的资本金规模。结果表明:
(1)在净利润增速5%的情况下,公司很难维持RWA 年均增长10%以上,不利于服务实体经济;
(2)为保持资本充足率稳定和资产增速不变,到2020年公司还需要通过外援融资补充资本金2000亿元左右;
(3)公司对二级资本的补充需求要大于其他一级资本,进而大于核心一级资本。
为应对未来的资本金补充压力,工行主要采取零售转型降低资本金消耗、多渠道融资两种方式。8月末,公司提出了1000亿的非公开发行优先股方案以及在2020年底前发行不超过1100亿的二级资本债。同时,公司连续多年零售贷款增速超过对公,并且在未来还将继续将50%的新增信贷投入到零售当中。
投资建议我们长期看好工商银行的长期战略规划和转型发展方向,战略领先,强化优势,弥补短板。其一,公司的“大零售”、“大资管”、“大投行”三大战略正在加快推进,多元增长引擎正在形成。其二,“综合化”、“国际化”两大布局基本已经完成,乘着“政策东风”,未来将更有作为。其三,拥有完善的金融科技品牌发展战略,e-ICBC3.0的战略升级将更有效支撑公司业务开展和转型工作。
中短期看好的主要原因:其一、公司营收与利润高增长,盈利能力维持高位。其二、成本优势明显,净息差弹性较大。其三、大零售战略持续推进,转型取得成效。其四、资产质量持续改善,拨备抵御信用风险的能力提高。其五、三季度公司资本充足率各项指标均要环比回升,同时未来还有2100亿的再融资方案将补充其他一级资本和二级资本。
基于以上分析和判断,我们给予工行“增持”评级。我们预测工商银行2018、2019年净利润增速为5%、10%,EPS 为0.85、0.93元,对应PE 为6.65、6.05,对应PB 为0.83、0.73,6个月目标价6.5元。
相关新闻：
首页
微信公众号
证券之星APP
