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贵州茅台:Q4将迎催化,真实业绩对应明年估值仅16x重申买入
贵州茅台 600519
研究机构：申万宏源 分析师：吕昌 撰写日期：2016-10-11
投资要点:
事件。我们近期草根调研了渠道,了解公司中秋国庆旺季期间的销售情况。
投资评级与估值:维持盈利预测,预测16-18年EPS为13.87、15.86、17.89元,同比增长12%、14%、13%,当前股价对应16-18年PE为22、19、17x,但2017真实业绩对应PE仅为16x,一年目标价400元,维持买入评级。茅台是本轮白酒复苏的龙头和标杆,我们看好茅台的逻辑主要是:1、拥有极强的品牌力,不但构筑了高壁垒,也形成了产品的稀缺性,经过本轮行业调整,茅台在行业和消费者心中的地位已无可替代;2、团队优秀,茅台新任党委书记和代总经理李保芳自去年底上任后,不到一年时间使茅台酒销量稳步增长,价格明显提升,基酒生产明显改善,系列酒迅速发力,已充分证明了团队驾驭市场的能力;3、茅台将引领行业进入新一轮提价周期,过去10年茅台提价CAGR为12%,近5年为6%,跑赢居民收入增速,未来这条规律依然成立;4、价格回归理性后,触发了大众消费需求,未来价格合理提升的前提下,消费升级将不断带来新增需求,销量稳步增长;5、茅台是整个白酒行业真正掌握定价权的公司,且成长性、盈利能力、偿债能力等均好于国际烈酒龙头,估值应享受溢价。
中秋旺季茅台终端销售保持较快增长10-11月淡季不淡或超预期。结合中秋节前后草根调研情况,茅台在中秋国庆旺季销售势头强劲,各地经销商普遍表示供不应求,厂家供货节奏偏紧,中秋期间一批价略有提升5-10元,保持在960-980元区间。中秋节后进入国庆,旺季效应减弱,但一批价保持稳定,在950-970元,厂家供货依然紧张,不少渠道反馈9月的货还未发出,渠道库存极低。上半年茅台领导人在公开场合反复强调,下半年仅有8000吨供应,7-9月一般占到全年销量30%左右约6000吨,因此我们估计7-9月可能发货5000吨,10-12月剩余3000吨,茅台四季度将供不应求。通常春节旺季需求在7000-8000吨,由于明年春节提前到1月份,经销商提前备货,12月将存在较大缺口,预计12月茅台将提前执行明年计划,且提前执行的计划量会大于去年。因此,从四季度整体供需情况看,淡季将出现价格坚挺,渠道积极囤货,淡季不淡。
真实业绩明显高于报表明年估值仅16x中期业绩将加速释放。我们主要通过还原预收款来判断真实收入,即真实收入=报表收入+预收款变动/1.17。从过去茅台预收款的变动可以看出,在经过2012-2014年三年调整后,茅台的预收款在14H1后重新蓄水,2015年底达到82.6亿较2014年底增加68亿,2016H1预收款达到115亿,而2015年报表收入同比增长4%,2016H1同比增长16%,由于预收款环比不断增加,真实收入规模及增速高于报表,因此净利润也高于报表。我们测算2017真实业绩对应PE仅为16x,估值及具吸引力。
股价表现的催化剂:一批价上涨、销售超预期、国企改革核心假设风险:经济下行影响高端酒需求,消费税改革
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