上海机场:免税保底提成落定 千亿机场只是开始
上海机场 600009
研究机构：方正证券 分析师：许可 撰写日期：2018-09-11
事件:
9月7日上海机场与日上上海正式签订免税经营新合同,合同重点细节如下:
1)提成比例:综合销售提成比例为42.5%,其中香化类商品提成比例为45%,百货类商品提成比例为25%;
2)免税面积:T1免税面积增加至3286.3平方米,T2免税面积增加至4567.07平方米,卫星厅免税店面积合计达到9062平方米,免税总面积共计16915.37平方米;
3)保底提成金额:7年总保底提成为410亿元,2019-2025年保底金额分别为35.25、41.58(17.96%)、45.49(9.64%)、62.88(37.92%)、68.59(9.08%)、74.64(8.82%)、81.48(9.16%)亿元。如果日上上海因自身经营能力导致违约,上海机场将扣除5亿元履约保证金。
点评:
1.410亿免税保底提成落定,上海机场确认进入非航主导时代
作为我国民航业最优质核心资产,上海机场已经进入生命周期的成熟期,此阶段航空性收入及低毛利非航收入占比逐步降低,高毛利非航业务将带动利润持续高速增长,高达410亿的保底提成落地即是这一逻辑的印证,同时也标志着上海机场确认从基建主导时代进入非航主导时代。高毛利的免税业务将主导业绩增长,抵御基建周期能力显著增强,总投资201亿的卫星厅2019年投产后即便新增大量折旧,也不改利润持续增长态势。成长期的估值方法不再适用,估值逻辑将切换为主要根据非航业务进行估值,20-30倍PE是这一阶段的合理估值区间。2018H1上海机场非航收入占比快速提升至56.39%,免税业务收入达到16亿元,但无论是非航收入的总量还是人均非航收入,依然大幅低于海外同吞吐量规模机场,提升空间巨大。预计未来上海机场非航收入占比将达到65%以上,利润有望达到甚至超越香港机场水平,成为国内机场流量变现之王。
2.成熟期机场看免税,多重利好持续助力免税高增长
机场看非航,非航看旅客吞吐量,免税看国际旅客吞吐量。随着本次招标落地,多重利好将持续助力上海机场免税高增长,上海机场将成为比肩新加坡樟宜机场、香港机场、巴黎戴高乐等机场的全球免税购物新地标:①中央政府和上海市政府对上海机场免税业务做大做强的支持上升至新高度;②免税商品特别是当前阶段中高端化妆品消费需求旺盛,旅客消费能力快速提升且可持续;③海外免税消费强势回流,趋势日益显著;④上海机场主动为免税运营商留下毛利空间,25%的精品百货提成比例对于降低奢侈品价格、吸引国际大牌入驻、补强奢侈品品类都极为有利;⑤免税面积由6600平方米提升至16915平方米,大幅增长156%;⑥中免和日上的经营能力日益具备全球竞争力。
3.国际旅客高增速将持续,远期旅客吞吐量保守预计1.3亿
上海机场作为国内唯一一家拥有5条跑道的国际枢纽机场,全球最大单体卫星厅预计将于明年秋期投产,产能充裕,其远期规划保守已经达到1.3亿人次。2018年旅客吞吐量预计为7476万人次,与规划相比保守估计有74%增长空间。同时,由于新增产能向国际航线倾斜,上海机场国际旅客将维持近10%增速。旅客结构将持续优化,营收空间进一步打开,千亿机场只是开始。
4.投资建议:预计公司2018-2020年营业收入分别为92.37、116.56、133.43亿元,净利润分别为42.61、52.95、63.12亿元,对应PE为26.92倍、21.66倍、18.17倍。继续给予“推荐”评级。
风险提示:航空事故,重大政策变动,免税合同执行不及预期,投资收益大幅下降,运行成本大幅上升
相关新闻：
首页
微信公众号
证券之星APP
